Mr. Z
Rick 兄最近还好吗？
Rick
挺好，挺好。亏了很多，所以如果你们有这方面的问题，那可能不太好，钱袋子不太好。不过人还在，人还在就好，一切都好。人还在最重要。
那首先来打脸空军吧。为什么你会觉得空军是没道理的呢？
1. Bears Have No Case
我觉得，各方面的市场信号就不说了。反正从市场信号里，我们现在看不到半导体和存储在价格或者涨价趋势上有任何转弱的迹象。
今天不是有 J.P. Morgan 的最新消息吗？预计第 3 季度 NAND 涨价 50%，第 4 季度 NAND 预计涨价 10%，对吧？以一贯的尿性来说，当季度预测可能还稍微准确一点，之后的季度往往都是 underestimate，预计会比较保守一些，然后到下个季度又会发现涨得更凶。
你看现在显卡的租金和消费级显卡的价格都涨疯了。反正我是很后悔当时没多买几台电脑、多买点显卡。现在已经买不起了，以后买电脑要贷款了，买电脑跟买车一样。车可能都不值钱了，电脑比车值钱。
反正市场信号里没有任何能够看得到的转弱迹象，但这其实不重要。我觉得重要的是基本面。上次来可能是一个月前，或者 3 个星期以前，我们聊过一次，我不记得了。但是如果你看过去 3 个星期的进展，my God，哪怕不要说过去 3 个星期，只看过去 3 天的进展，paradigm shift is happening every day。巨大的改变不是每个星期、每个月发生，而是几乎每天都在发生，恨不得每天发生一次。
2. AI Opens The Biology Door
昨天 Moderna 爆了，因为它做了一个抗黑色素瘤疫苗。它的公告里说，这部分成果是因为 AI 驱动，AI 帮助它加速了疫苗的发现。
如果你再结合今天出来的新闻，我今天还专门转了一条。有一家公司专门用 mRNA 为狗做癌症预防疫苗，它的创始人就是之前 3 月份提到的那个毫无生物学背景的码农。他为了救自己的狗，用 AI 开发了抗癌疫苗，还拿到了 Founders Fund 的钱。
他拿了 Founders Fund 的 400 万美元，成功让自己的狗延续了寿命。What I mean？这意味着什么？一个毫无医学背景、没有受过任何相关训练的人，只是因为觉得“我要救自己的狗”，就用 AI、用 GPT 和当时的推理模型——那还是 3 月份的旧版本，不是 Fable 五——做出了狗的抗癌疫苗。
然后他找当地的 MIA 实验室合成出来，给狗用了，成功地为狗延长了寿命。这是真的吗？Seriously。这些都是已经到处报道的新闻，大家自己可以查一下。
现在他又拿了 4,400 万美元。今天的新闻稿里说，他们现在是为狗做疫苗，下一步会扩展到马、兔子以及各种不同的动物，eventually 会扩展到人。
他就是为了绕过 FDA 的繁琐流程，所以先给狗做，不愿意去碰 FDA 的那些东西。因为狗本身就是抗癌药物实验的平台，人类的抗癌药物也会在狗身上进行测试，大概就是这个意思，类似白老鼠的概念。
所以这意味着什么？一个完全没有生命科学背景的人，为自己的狗做出了抗癌疫苗。我想请教一个问题：如果把这件事情往前再推一步，当某些人的亲人、朋友遇到同样的情况时，是不是会有更多人用类似的方法，做出给人用的抗癌疫苗？
你不需要受过专业训练，也不需要有生命科学背景，只要复制他之前走过的路就好了。当然，每一种癌症都不一样，不是说你能做出一种类型的抗癌疫苗，就能做出下一种类型的，这没那么容易。但是，这是不是 open a new door？
我想问一下，在这样的情况下，如果你知道自己能为亲戚、朋友或者自己做出抗癌疫苗，你会花多少钱？你会 care token 是 3 美元 100 万，还是 300 美元 100 万吗？Nobody cares。
所以这就是为什么 every day we are witnessing the paradigm shift。我们每天都在见证历史，见证脚下的大地正在裂开。我们每天都在见证这些事情发生。
Moderna 的事情，再结合今天狗的疫苗这件事，我们可以发现，AI 驱动的 mRNA 疫苗、广谱抗癌的机会之门可能正在打开。而且这件事情不一定只需要非常少部分的专家。可能参与的人不是少数，而是非常非常多，甚至普通人都可以去做。
3. AI Breaks The Usage Ceiling
我们这里说的是生命科学的进展。大家可以想象一下，是不是也可能有一个没有材料科学背景的人，用 AI 做出下一个材料学发现？是不是也有可能一个没有任何机器人背景的人，用 AI 组装出或者做出下一个能够在生产线上使用的机器人？
我这段时间就在看机器人的组装成本，以及机器人现在的模型跑到什么程度、装一个机械手能做到什么程度。
如果我现在自己在家里装一个机器人，它能帮我打开冰箱、把饮料拿出来递给我，我坐在沙发上跟它说一句话，它就把这件事做完。然后我可能只需要教它一两次，它就能从洗碗机里把碗拿出来，放到碗柜上去。这样一个机器人，当然整个过程可能没有那么 smooth，完成率可能只有 90%、70%，whatever，但大概就是这个意思。
做这样一个机器人的成本是多少？首先，我要买一台比如说 DJI Spark，或者一台 Mac Studio，去跑英伟达的开源模型，20 几 B，我忘了，反正是不大的 20 几 B 模型。
然后在机器人上做一个轮式底盘、一只手或者两只手，whatever，bond cost 可能就是 1 万块人民币。1 万块人民币，我就能把这个东西做出来。
我不需要太多机械方面的知识。我自己从来没做过这些，但我觉得不会太难。为什么？因为我可以用树莓派、普通的、到处都能买到的摄像头，所有结构件在淘宝、阿里巴巴或者亚马逊上全都有，买就行了。
所以我的问题是，现在一个普通人可以做抗癌疫苗，可以做新材料，可以做机器人。这意味着什么？意味着随着 AI 能力增强，使用场景的上限正在不断被打开。
我们可以通过这些新增的使用场景想象一下，这对 token 的消耗意味着什么。Token 的消耗还会继续增加，而且增速可能一点都不会比之前慢，还有可能比之前更快。
在这样的情况下，怎么可能会出现所谓的 bubble？There's no bubble。
4. The AI Growth Flywheel
这就是我想说的。我们需要理解一件事情：当智能开始增长、模型能力不断增长，智能不断提升，它会给生命科学带来突破性的发展。我们现在可能已经站在生命科学突破的拐点上。
它会给材料科学带来突破性的发展，也会给机器人带来突破性的发展。这些都是什么？这些都是基础科学。
材料科学决定什么？材料科学决定下一代量子通信技术，也决定是否能够实现常温超导。机器人意味着什么？意味着大规模的生产自动化和制造自动化。
材料科学也好，机器人技术也好，生命科学也好，它们的突破，会在这些底层技术的基础之上，再带来上一层技术、产品和产业的突破。
这不是一个飞轮，这是一个内圈的飞轮，外面套好几个外圈的飞轮，外面再套一层外圈的飞轮。这不是一次产业革命，而是接着一个又一个发生的一大串产业革命。
所以这对 GDP 的影响会有多少？I don't know，无法想象。哪里有泡沫呢？
Mr. Z
认同。你这么一讲，让我想到一件事情：Founders Fund 是 Peter Thiel 的，对吧？Peter Thiel 在他最有名的那本书《从 0 到 1》前面就讲过，过去 50 年，人类社会其实只有在信息科学这一块有比较大的突破。
但人类今天活得更久了，这是生命科学。人类今天的交通速度有变得更快吗？50 年前你从中国飞到美国，可能十几个小时；今天还是一样。所以这确实让我觉得蛮不可思议的。
然后第二个，你说 GDP 会增长，这我也很认同。因为我认为本世纪美国庞大的债务——我今天看新闻，不是已经 40 万亿美元了吗？这他妈是一个天文数字。我看也只有 AI 的增长能够解决。
Rick
聪弟之前有个观点，我转述一下好了，我也蛮认同这个观点。美国国债是不是一个问题？是问题。如果放在静态的角度来看，国债当然是个问题。如果 GDP 还是之前 2%、3% 的增长，那国债毫无意义。
但问题是，接下来 GDP 可能是 5%、7%、10%，甚至是十几、二十几、三十几的增长。当然不会是明天，可能也不会是明年，但是我们会看到 GDP 增长的加速。
GDP 增长的加速，跟什么加速有那么点类似？跟模型能力或者 token 消耗的加速有那么点类似。在这样的情况下，当 GDP 以这样的速度增长时，不要说达到 10% 的 GDP 增速，即使达到 4% 的实际 GDP 增速，再加上一点货币增发，美国名义 GDP 增速达到 7% 也是非常正常的事情。
那不就可以很 easily outgrow 这个债务吗？GDP 增速轻松超过债务增速，那这还是问题吗？这不是问题了。
而且就算我们以静态的角度来看，国债 40 万亿美元，这个雷会下个季度爆吗？会明年爆吗？会 3 年之内爆吗？可能都看不到，或者说看到的可能性非常小。
在这种情况下，我们现在要 focus 什么？现在最应该做的，是把自己的钱赚到。或者说，现在最应该做的是：国债还有这么长的时间才会爆，你这 3 年之内 AI 已经发展到什么程度了？
就连 Sergey Brin，Google 的 co-founder，都没有办法预计 5 年之后会是什么样。他和 Demis Hassabis 接受采访的时候，自己都说没有办法预测 5 年之后会发生什么，也没有办法预测 5 年之后 AI 的发展会怎么样。
Because it's too complicated, right？谁能够预测，在生命科学、材料科学、数学都已经被 AI 完全突破，所有基础学科都在加速的情况下，5 年之后会发生什么？I don't think anybody can。
所以，国债的问题是问题，长期来看是。但问题是，长期是什么，我们都不知道，我们甚至不知道明年会怎么样。那 who cares 长期？或者说，长期来看，它极大的概率根本就不是问题了。
Anyway，决定国债的因素，我今天还发了一条推。我觉得宏观完全没必要看了。为什么？因为现在决定偿债的最大因素，不是 Bessent、Kevin Warsh 明天说什么，也不是联储政策怎么样。
市场不关心这些。长债，或者说 30 年期利率，最终由什么决定？由现在市场上的资金供需关系决定。
供给相对比较恒定，也比较平稳。需求来自哪里？来自 AI 数据中心的建设。换句话说，是由谁决定？由黄仁勋、Sam Altman、Google 的老板以及这帮人决定。
他们决定下个季度 AI 数据中心要砸多少钱，资金需求是多少，要从市场借多少钱，要通过 ATM 发行新股、融资多少钱。资金需求由他们决定。
那他们的需求来自哪里？来自 AI 数据中心的建设速度。AI 数据中心建设由什么决定？由需求决定。Token 消耗多，AI 数据中心就建得快；token 消耗慢，AI 数据中心就建得慢。
所以唯一的宏观，最大的宏观，不是看美联储政策、FOMC 这些东西，而是看 AI 产业本身，看 AI 产业的资金需求。
Rick
这是我对宏观的一点偏见。
Mr. Z
理解。云服务提供商今年都还要花 7,250 亿美元来搞建设、继续砸钱。黄仁勋之前又拉了 Blackstone、Apollo 这些机构，说要砸 5,000 亿美元进去，所以这次的量体其实都蛮大。
但我刚听你这样讲，有一个反思。现在创业这件事情，好像过去 20 年都蛮有利于讲一个故事：20 岁、30 岁、二十几岁的年轻人，然后在网络上创业。
过去 20 年创业的主轴，一直围绕着 Internet Commerce 或者 Internet Capital Market。但随着 AI 的发展，它会把整个社会从虚的方向导向更实体的创业模式。
我的意思是，我们可能更多的突破会出现在重工业，出现在真正的生命科学这一块，而这会让 GDP 的增长更快。
这也 echo 到你刚刚讲的 30 年期、30-year yield。贝森特他们其实还蛮在意长天期利率的变动。只要利率稍微高一点，他就会说每次回购的力度要从 20 亿美元增加到 40 亿美元。
所以你的意思是，反正需求来决定，本质上是这些 AI 数据中心、这些 infrastructure finance 的人，在需求端抢这些钱。那总经就不用看了，是这个意思吗？
Rick
可能怎么说呢？看一下他们的 response 就好。Bessent 为什么要用财政部的钱去借短买长？实际上就是借短买长，用财政部的钱去买那么一点。
而且买得没多少，是 40 亿还是 20 亿美元，我忘了。那点钱 is nothing。就这么点钱，跟几万亿美元的国债相比，跟每次到期几千亿美元的长债、短债相比，没什么作用。
他做的事情是做一个表态。Maybe 这个表态是给特朗普看的，maybe 是为了吓一吓市场，whatever。
但问题在于，AI 数据中心的资金需求把长债、把长端利率拉了起来。那你把短端利率压下来，我问你有什么用？你借短买长，不是说错了，你把短期利率压下来，压完之后市场资金需求还在那里，资金供需缺口还在那里。
然后怎么办？他继续借。你这么点钱马上就会被市场消化掉。人家借的钱，黄仁勋一个担保是 500 亿、5,000 亿，whatever。Google 明年的 capex 现在已经有小作文说是 3,000 亿还是 4,000 亿了吧？3,500 亿、4,000 亿，忘了。
一个公司，那我操，你这几十亿美元有什么用？毫无作用。但表态是可以的。
5. The Election Policy Trilemma
Eventually，当然你说 Bessent 也好、Kevin Warsh 也好、特朗普也好，他们 care 不 care 这个？当然 care。短期来说他们要 care 选举，还要控制通胀。
美联储也好，财政部也好，他们现在是三难处境。第一，要让国债不要吓到大家，不要让美国国债原本可能 3 年、5 年以后爆的泡泡，变成 3 个月以后就爆。首先，这个事情还是要维系，表面上所谓的美元信用还是要维系。
第二，要控制通胀。你们把通胀弄上去了，就业又已经开始……
当然，我觉得通胀是他们最不需要担心的问题。你看今天沃尔玛的股票跌成狗屎了，Costco 的股票也大跌，为什么？因为业绩不及预期。连沃尔玛都不及预期了，说明什么？说明消费实在是不行。
为什么消费不行？我顺便说一句，现在除了湾区，美国大部分地区的房价都在跌。为什么房价跌？因为预期。
哪怕现在没有裁员，大家都知道 AI 来了，裁员是迟早的事。再加上利率这么高，新人也进不了厂，买不了房。那些担心被裁的人怎么办？
首先，二套房毫无疑问大家现在肯定会卖。哪怕自住的房子，可能都会考虑以大换小：我把大的卖掉，虽然现在利率高，但卖掉大的之后换小的，用现金买房。为什么？因为你要去杠杆。
现在只要稍微对工作有点担心，都会考虑这个问题。所以美国房价在跌。我觉得所谓的通胀并不是那么需要担心，但 anyway，这是他们需要持续关注的问题。
第三难是什么？第三难是要保证市场上足够的钱，不要因为利率或者其他两个因素，影响 AI 数据中心上下游产业链的融资。
这就是 Bessent、Kevin Warsh 和特朗普本身要关注的第三件事。他们不会公开说，因为这对选票不利，但实际上他们必须关心。
我们先把美国长期利益放在一边不说。我也不相信这些政客会为了所谓国家长期利益去做什么，bullshit，doesn't matter。
但是特朗普也好、Bessent 也好，他们是 on the payroll of Silicon Valley。谁给他们提供选举资金？当然是 AI 数据中心背后的金主。
他可以不考虑长期利益，但金主爸爸的话要不要听？不听的话，中期选举不用选了。所以这就是财政部和美联储面临的三难，他们非常非常难做。
我觉得短期来说，控制通胀，让中期选举顺顺利利地过去。中期选举之后，该宽松还是会宽松，你迟早得放水。
因为这是 K 型经济。碳基的通胀起不来，只要碳基通胀起不来，硅基通胀，谁管你那么多，你涨就涨吧。
这跟之前中国房地产大周期有那么一点相似的地方。利率很高，但政府在定向放水。中国房地产大周期的前半段，尤其是前半段，叠加的是中国产业周期。
为什么？因为当时是中国入世之后，从 2001 年入世到 2008 年中美蜜月期，整个过程当中是中国工业化的一个大周期。
当时市场的利率、民间借贷可能达到 20%、30%，财政部、央行在控制给房地产的钱，但是在宽松，定向放水，把钱放给产业。
效果好不好我们先放在一边，中间产生了多少问题也先不说。但当时政策明面上直接告诉你的就是：我要定向扶持产业。
这跟接下来 Kevin Warsh 和 Bessent 要做的事情是一样的。当然我觉得他们大概率不会在中期选举之前做，可能会在中期选举之后做。
但这件事其实都不用太关注。为什么？因为无论 Bessent、Kevin Warsh 做不做，市场会自己解决。The market will sort it out。
因为 Bessent 和 Kevin Warsh 能控制的钱只有那么多。别忘了，美元是全世界的美元。美元是我们的美元，但问题是全世界的问题。
美元既然在全球到处都有，只要你的利率够高，AI 数据中心的需求够强，它赚钱够多、付得起足够高的利率，全世界的美元都会流回来。
当然，美元回流可能会潜在造成下一次东南亚金融危机或者南美金融危机，那是 another story，也是 another time to worry about it。
我的大概观点就是这样。
Mr. Z
我想一下，资讯量蛮大。所以你的意思其实是，先不管通胀、利率这些，反正你认为美国中期选举之后不是一个所谓的阶段性终点。
至少我现在可能是这样看：我认为 midterm election 之后，股市——美国的美股也好、台股、韩股——可能要休息一下。
但你的意思是，反正 we don't care，the party will keep on forever，美股会一直继续往上。你的意思可以大概总结成这样吗？
Rick
其实我觉得，中期选举对于 AI 数据中心这件事情来说，对于目前以如此之快的速度发展的整个 AI 产业链来说，就是一个 non-event。
当然，我觉得就是个笨蛋。但是话说回来，可能有人会认为，中期选举之后，特朗普现在为了中期选举，所以会放更多钱、保护股市、护盘，之后又会怎么样。
我自己的观点不能说完全反过来，但我觉得很可能会是另外一个情节、另外一个剧本。
中期选举之前，我要控制通胀，因为讨好股民很重要，但讨好消费者更重要。股民才多少人？消费者是每一个人。
你现在敢让油价涨上去吗？你现在敢让牛肉价格涨上去吗？你试试看，你中期选举还要不要选？
不要忘记，上一次特朗普之所以被干掉，就是因为新冠期间物价暴涨。当然，不让人上街是一方面，物价暴涨是另一方面，他就被干掉了。
所以我觉得，从这个角度来说，他现在反而会更加畏手畏脚、缩手缩脚，不敢该放水的时候放水。
如果要他 prioritize 工作，最重要的首先是财政方面，首先是控制通胀，其次才是护盘。因为选民群体不一样，选民基数也不一样。
当然，说第二优先级是护盘，并不意味着暴跌了就不护一护。那当然不是。他肯定不希望看到股市暴跌，房价也是一样。
他现在肯定不希望在中期选举之前房价崩了，或者说，他都不希望在任期之内房价崩了。
不过我好奇问一个，你们 West Coast 那边油价多少？
Mr. Z
我开电车，好久没加油了。但是我想想，我上次去加油的时候，反正油价是有涨，伊朗问题还是有影响，油价确实涨了。
Rick
没有涨得很凶吧？
Mr. Z
我记得我加油最贵是在疫情前后。那个时候基本上西海岸都要到 4、5 美元，最高的可能 6 美元。湾区现在肯定没到那个价钱，现在远没到，还差得比较远。
所以这真的可以看到，各国的选情确实不太一样。你说像台湾的选情，油价或者水电，因为这些已经被政府高度控制，不是让民间私有企业去主导。
我一直觉得蛮有趣的：油价可以飙到那么高，所以国际供需，我是觉得蛮恐怖的。
Rick
油价是很特殊的，因为很多人开大排量车，尤其是工薪阶层开 pickup。你要开 pickup 去干活，那油价涨到 6 美元确实受不了。
涨到 6 美元，人家吃饭的钱就要少了。而且现在这段时间食品其实也在涨价。当然，所谓的通胀我觉得没有那么严重，但牛肉涨 50%，那肯定不爽。
所以我觉得，特朗普现在最重要的 priority number one 就是控制通胀，其次护盘。不管是护股市的盘，还是护楼市的盘，总之不要暴跌。
但你说横盘或者其他什么，他不管。
Mr. Z
那我好奇再问一个，就业率和失业率呢？看起来怎么样？
6. AI Splits The Labor Market
Rick
我觉得就业肯定是不乐观。就业有两个多空因素。
一个是空的因素，大家都担心下一次 AI 驱动的裁员，尤其是科技大厂。大家都担心，下一次裁员什么时候轮到我。
按 AI 现在的 coding 能力，不要说 junior-level 的程序员，我觉得有 3、5 年、5、7 年工作经验的程序员，也大差不差，大概已经是这个水平了。所以我觉得大厂都有这样的担心。
但同时，蓝领，像 construction 这些行业，现在的就业市场是很火爆的。因为 AI 数据中心到处在建，基建也到处在建。
所以就是一半一半，冷热不均。
Mr. Z
所以我们前半个小时，基本上是非常猛烈地炮轰空头，all these bears。你的意思基本上是，这个逻辑不存在。
如果我们稍微往前看，if we actually look ahead，比如存储、光通信这一块，all these very hard topics，你觉得这边要怎么操作？
7. Memory And Optics Stay Essential
Rick
我觉得跟之前的逻辑基本没有什么变化。
我看好像是 Cathie Wood 还是谁，前段时间说 HBM 价格太贵，什么行业一定会找出解决方案去解决所谓的 HBM 短缺，讲了一大通。
可能还有一些人说有什么新的解决方案，能够解决存储的问题。我觉得这些发表观点的人，都是没有学过这个东西，应该回高中再补习一下计算机原理，搞清楚存储为什么是分层的。
分层的原因很简单，就是速度不一样，所以要分层。越靠近 CPU 或 GPU 的存储单元，速度越快，但同时成本越高，所以相对来说容量越小。
在这样的情况下，存储不得不分层。今天所谓解决 HBM 也好、解决 SRAM 也好，HBM 为什么出现？因为 SRAM 不能无限扩，cache 不能无限扩，所以才有了 HBM。
之前电脑是没有 HBM 的。电脑是什么？电脑是从 cache 到 DRAM，再到你的内存条。GPU，或者说 AI 服务器，是因为内存速度不够快，所以在内存和 cache 之间又做了一层，叫 HBM。
很简单，如果你有比 HBM 性价比更高的技术，那早就用了。什么 HBF、HBC，到最后其实都有 trade-off：要么牺牲性能，要么牺牲成本，反正大概就是这么回事。
它并不会完全改变存储分层，也不会完全改变计算机架构的本质。我觉得这是一个非常基础的计算机原理盲区。
所以存储的本质并没有改变。光通信就更加一样。
为什么会有这么强的光通信需求？因为单个处理器、单个处理单元、单个存储单元，甚至单个机架能够处理和存储的东西是有限的。
在这样的情况下，就需要更多通信。这就是为什么光通信会被拉起来。每一块板上的存储单元是有限的，GPU 或 CPU 旁边的存储单元也是有限的。
为了调用更多存储单元，你要靠什么？要靠通信。所谓虚拟存储，就是把其他地方、其他板上的存储，当成你自己旁边的存储来用，你靠的也是通信。
所以为什么通信会暴涨？当存储出现瓶颈，或者计算、存储出现瓶颈时，解决这些瓶颈的方法之一，就是增加通信的数量、速度和密度，降低通信的误码率。这就是通信要做的事情。
所以为什么光模块暴涨，CPU 也被大家看好？因为每增加一个存储单元，通信模块不只是增加一个。
比如说，如果有 4 个存储单元，要让所有存储单元实现互联互通，就是 4 条链路；如果是 6 个存储单元，就是 8 条链路。这不是简单正比。
通信单元的增长速度，比存储单元或者计算单元的增长速度更快。这就是为什么通信会是现在这个情况。
应该这么说：只要整个计算机的冯·诺依曼架构没有发生本质改变，存储、通信和计算的增长，如果需求看不到头，这些板块的增长也就看不到头，或者说只会受到产能约束。
Mr. Z
你刚提了一个我大学的噩梦，冯·诺依曼架构，我靠。
Rick
任何学过一点点计算机的人，都一定会把这个当成入门架构来蹲马步。
Mr. Z
所以我当时看到凯茜·伍德的采访，听到她说出这样的东西，简直都快惊掉下巴。
Rick
她本来就是个大韭菜。她的 ARK Invest 旗舰基金，你仔细想想，近 6 年来大概只有 2020 年、2021 年那时候做对过一次。也许买 Bitcoin 也算做对了，但其他时间大部分其实都是错的，对吧？
Mr. Z
不过她翻身的时候可能快到了。
Rick
这次可能有一两个 ETF 真的快要翻身了。
Mr. Z
你说她的 ETF 什么快到了？
Rick
她翻身可能有机会了。
Mr. Z
好，翻身。
那基本上，AI 的部分很清晰。光通信、芯片、GPU、CPU 这些厂商，还有存储，这里面的 position 你都还有，也都没怎么看空，对吧？
Rick
对，除了有一些换仓，比如把闪迪换成一些 DRAM，或者把 DRAM 换成海力士，其他基本上都是那样。
Mr. Z
那 Rick 兄最近有在看 crypto 吗？
8. Crypto Finds Its AI Engine
Rick
有。今天不是特朗普喊单 Hyperliquid 吗？我原来就有一些 Hyper，今天还去买了一点 Ondo。
我觉得这一次 crypto 的驱动，或者说发动机，主要至少有两个部分。
一个部分是所谓美股，或者传统资产上链这一块。Hyperliquid 一直在做，Ondo 也一直在做。如果这一块做得好，那就是下一个 DeFi。
所以这一块我在关注，Hyper 我一直都有。另一个部分，我觉得是 agent economy 驱动的稳定币。
碳基驱动的稳定币，它的增长是有上限的，而且受到很多约束。但 agentic economy 驱动的稳定币，上限有可能更高。
当然，agent economy 不一定非得使用稳定币。所以相对稳定币来说，我可能更关注 agentic economy 这一块。
哪一天，比如说 agent 驱动的各种交易更多发生在链上，自主 agent 在链上自主完成一些经济行为或经济活动的时候，我觉得 crypto 的春天可能就快到了。
实际上我觉得已经很近了，非常近。稳定币可能是另外一个还可以关注的东西。
Mr. Z
因为稳定币这段时间的波动一直在涨嘛。对。一个好消息是，我看 USDT 的 dominance 在下降，代表大家把钱拿去买别的东西了，所以这应该是好事。
不过我们先回头聊一下 Hyperliquid。你对 Hyperliquid 有这么大的 conviction，我相信你应该也研究蛮多。尤其现在 HIP-3 这个赛道出现了很多新的玩家，你大概怎么看这块的发展？
Rick
我很久没看 Hyperliquid 最近的新东西了。我觉得 Hyper 有可能成为下一轮的币安，maybe。
我有个好朋友，KK 老板，他在 Hyper 上参与得比较多，各种玩法都玩得很顺。他说，Hyper 的流动性在很多美股资产上比币安还好。
所以我就先关注着，等有什么新的东西出来再说。
Mr. Z
Hyperliquid 现在 HYPE 的市值大概是 120 亿、130 亿美元左右。它的交易手续费，2026 年上半年就赚了 3 亿美元，年化大概是 6 亿美元。
如果它现在市值是 120 亿、130 亿美元，那大概是 20 几倍的市盈率。拿它的 PE 跟 CBOE 或其他几个交易所控股公司的股票市盈率比较，其实现在已经蛮 make sense 了。
所以我其实蛮期待 Hyperliquid 的发展。尤其是 Perp DEX，也就是永续合约，这个东西主要还是从亚洲发迹。虽然我没有内部数据，但我觉得它的主要用户应该还是在亚洲。
现在特朗普说要让 Hyperliquid 上岸，让美国境内的用户来使用，我是 very bullish，very bullish。
这也解释了为什么现在币圈几个头部 VC，像 a16z、二零，他们的 HYPE 头寸都蛮大。所以我很期待，也很期待 Blockchain Week 和 Token2049 新加坡，真的蛮想去现场看看 Jeff Yan 会怎么讲 Hyperliquid。
那 Bitcoin 你怎么看？
Rick
我不确定。反正我 Bitcoin 的头寸也不小。
这次 Bitcoin 上面有什么发动机，或者说整个 crypto 的发动机，有什么会落到 Bitcoin 上，我倒是没有看到太多。
我觉得就是美股上链和 agent economy 这两块，但这两块好像跟 Bitcoin 的关系都不是特别大。所以 I don't know。
反正 Bitcoin 我拿着，就先拿着，先过了这一波再说。我比较关注的就是这两个部分，一个是 agent economy，一个是美股上链。
Mr. Z
我觉得拿着一定没错，现在看起来也是加仓的好机会。其实之前 5、6 万美元的时候，应该就是加仓的好机会。
不过昨天我跟陈桂林兄聊了一下，确实，Bitcoin 现在只是缺乏一些新的故事。
2024 年你讲 ETF，2020 年你说机构慢慢主流化，这些都是还不错的故事。可是它到底还能不能有更 dramatic、更 foundational、更 phenomenal 的故事，我觉得还要再观察。
过往几次 Bitcoin 牛市，都是一些好的故事和资金堆积起来的。所以 crypto 长期来看我当然是 very bullish，但它下半年能不能起来，我觉得可能要再观察。我也不知道，你觉得呢？
Rick
它什么时候起来我不知道。但是 crypto 的反射性非常强，一起就是大起，一落就是大落。
所以你要 bet 的话，即使是低概率，因为赔率太高，也可以 bet。但要控制好仓位，bet 你自己最有 conviction 的东西。
我现在就是 HYPE，还有我觉得 Ondo 不错。agent 相关的东西我也在关注，还有算力共享之类的。
我觉得现在算力共享的基础条件，比 3 年前那帮项目发币的时候成熟很多了。当然最后人家会不会用、会做得怎么样，这是 another story。
反正这几部分我比较关注。
Mr. Z
你说的算力共享，有点像 2024 年底那时候大家很爱讲的 DePIN，physical infrastructure。
Rick
对。当时你是不可能说它是 bullshit，因为当时模型的能力不够。你怎么把模型跑在 4090 上？当时 4090、5090 能跑的是屁都不是。
但现在不一样了。现在一张 5090 就能跑 Qwen 27B，还可以。虽然不是非常好，但是可以接受。
如果是 A100，甚至都不用 H100，就能跑相对来说还像样的模型。两张卡的服务器、两张 5090 的服务器，还能跑大几十 B、七十几 B 的模型，也还不错。
所以现在跟以前不太一样了，maybe 这是一个转折点。
Mr. Z
看起来是该去搞个什么项目发个币了。
既然 AI 和 crypto 都聊了，你觉得这两个实际上会有一些交汇点吗？
Rick
我觉得一定会有。
首先，AI 的成熟为 crypto 提供的不仅是一条新的技术路径。AI 本身、AI agent，我觉得就是下一波 crypto 的参与者。
就跟 Cloudflare 老板说的一样，未来人类在互联网上不再是主要参与者，主要参与者会变成 AI agent。对 crypto 来说也是一样。
By the way，Cloudflare 最近不是也发了一个 crypto 钱包吗？
为什么？因为 agent 的行为能力已经越来越强。当 agent 的行为能力越来越强，它完成 task 的能力越来越强，是不是某种程度上意味着它承担责任的能力也越来越强？
To some degree，它能干活，为什么不能承担责任？只是你觉得它不是人，那是另一回事。
当它干活的能力越来越强，是不是到一定程度，它赚钱的能力就会越来越强？那为什么不能成为一个拥有资产的主体？
如果 AI agent 变成一个拥有资产、控制资产的主体，整个 crypto 生态不就完全改变了吗？
所以它带来的潜在影响和冲击非常非常大。Cloudflare 发钱包这件事，我觉得市场远远低估了它可能带来的影响和冲击。
我觉得都不需要多久。去年年底、今年年初，不是有人做过 agent 交易吗？做了一段时间，效果一般，后来就没有人在看了。
但现在再去做，底层模型的能力跟半年前已经完全不一样了。当你的策略是对的，AI 说不定真能赚到钱，而且能持续赚到钱。
当然，我不是说通过短期量化，这个 AI agent 能比 J.P. Morgan 的 AI agent 还强，我觉得不可能。但是通过一些比较好的策略，起码赚一个市场的 beta，我觉得这种可能性存在。
甚至在一些情况下赚超过市场的 beta，也不是完全不可能。确实存在这种可能性。Beta 是比较容易赚到的。
在这样的情况下，如果 AI agent 能做这样的事情，比如很多理财经理、基金经理不过是帮你赚一个市场的 beta，做完之后还收你 5% 或者几%的管理费，对吧？
我只能举一个例子。从效用来说，我觉得 agentic economy 比传统经济模式更好。
当 agent 处理事务的能力越来越强时，这样有经济价值的场景会越来越多。所以我非常不理解。
尤其是链上，我认为 agent economy 只会发生在链上。
Mr. Z
这么一讲，基本上这个标的 underlying，要不就是买 Circle，对吧？或者 Circle，或者 Coinbase。
Rick
I don't know，可能吧。反正我还没买，maybe 有些朋友会买。
我觉得 agent economy 是很好，但它是不是一定对应 Circle，I don't know。
Mr. Z
You don't know.
Rick
OK，前段时间好像是 OpenAI 还是哪家公司，研究员做测试的时候，还有一篇论文专门说这个事情。就是 Agent 跑出来了，让它去做一件事情，结果这次它跑出来以后，没有去黑掉什么东西，也没有去攻击什么东西。它自己跑出来之后发现，要完成研究员交办给它的任务，首先得去赚钱。
你猜它是怎么赚钱的？挖矿。对吧？从这个角度来说，我们是不是可以理解，对于 Agent，或者对于 AI 来说，最 native 的资产，或者最 native 的 currency，就是 crypto？至少它表现出来的第一反应，不是去 job market 上找工作、赚法币，对吧？它的第一反应是去挖矿。
所以从这个角度来说，我觉得对于 token economy，最 native 的 currency 可能就是 token，就是 crypto 本身。对于 AI 要消耗的 token，最 native 的经济底层支持就是 crypto 的 token。
Maybe，我一直在想，当初发明 tokenomics 的这个人，还真是他妈有远见。我是说，crypto 的 tokenomics 其实跟 AI 的 token economy 根本是两回事，但 somehow related。
Mr. Z
对。那再问一个，Rick 兄，我想今年还有 10 月、11 月，还有一件最重要的事情，就是 Anthropic 的 IPO。目前他们最后一轮是 5 月的时候，融了 820 多亿，估值 9000 多亿。现在都在说它要再去 IPO，目前 valuation 是 2 万亿，那这个也会比今年 6 月 16 日的 SpaceX 还大。你怎么看这个事情？美国的流动性还支持、还允许吗？
9. Anthropic Rewrites AI Valuation
Rick
OK，流动性是否支持、允许？我觉得我们一会儿可以探讨一下。其实从流动性角度来说，就是我刚刚说的，中期之后，我个人认为特朗普也好、贝森特也好，他们的工作就是确保 AIDC 能获得足够的流动性，也就是 AI 产业链能获得足够流动性。这是我觉得他们会去做的一件事情。
当然，是不是这样，是不是一定会这么发展，我觉得 let’s see。贝森特或者谁是不是在做这样的事情，我觉得都不会对 AI 产业链继续融资造成多大影响。会有影响，但是这个影响是不是决定性的？我觉得不是决定性的，因为市场上能用的美元太多了。
除了 Kevin Warsh 能放出来的、贝森特能放出来的，市场上还有其他 alternative。因为市场上的美元，比如在阿根廷的美元、在开曼群岛的美元，或者在摩洛哥的美元，它能干嘛？在阿根廷的美元去养牛吗？养牛的 APR 能有多少？能有 AI 产业链的投资回报高吗？能有把钱借给 AI 产业链、借给老黄赚的利率高吗？我觉得可能没有吧。那在这样的情况下，这些钱不就游走了吗？对吧？
所以钱是一方面的问题，我觉得是问题，但是不会是决定性的因素。各个层面都有不同的解决方法。
NFT 是不是值 2 万亿？我觉得要看从哪些方面来看。就是我今天一开始举的那个例子，如果从那个例子来看，我觉得不要说 2 万亿，4 万亿都没问题。
现在的大模型应该怎么估值，或者说现在头部、能力最强的模型公司应该怎么估值？我觉得要分几个层面来看。首先，如果我们认为它的 token 卖多少、ARR 是多少——它现在 7 月底最新的 ARR 是 650 亿美金，Q2 的营收是 115 亿——如果以这个方式来给它估值，那就是 ARR 的多少倍，大概就这么估，对吧？或者用什么 P/E、P/S、ARR、P/ARR，whatever，就这么估。
问题是，这是不是正确的？这是不是最合理的估值方式？这能不能最好地反映它在接下来的半年、2 年、3 年、5 年里创造的价值？我觉得可能不能。
为什么？因为现在的前沿模型，前段时间 OpenAI 的模型解决了 10 个需要非常长时间的数学问题。不久之前，Anthropic 的模型解决了黎曼猜想，把原来 40% 的极限推到了 60%，是部分解决。然后陶哲轩，就是那个很著名的华人数学家，说这个 AI 已经基本解决了数学。他认为自己没用了。简单地说，不是数学不存在了，而是数学家没用了，大概是这个意思。
数学是什么？数学是多个学科的基础。化学的基础是物理，物理的基础是数学，生物的基础是化学和物理，对吧？物理的基础是数学，所以数学是多个学科的基础。
而且，AI 能解决数学说明什么？说明它在形式化证明上已经做得比人好了。什么是形式化证明？形式化证明是把实践归纳成理论，然后用理论推导出下一个理论，这叫形式化证明，对吧？
当 AI 能把形式化证明做得比人好的时候，意味着什么？意味着下一次把实践归纳成理论、再去推导下一个理论，这个工作很可能不是人做，而是 AI 做。意味着下一次物理学中万有引力的发现，下一次量子力学新定理的发现，可能不是人做的。
大家都知道，相对论的发现导致了什么。相对论为后来的核物理、量子物理奠定了基础，后来才有了奥本海默，才有了核弹，才有了今天的核能，对吧？
当 AI 能做到这样的程度、这样的突破时，现在不是说 AI 能做到，而是 AI 已经站在马上就要做出这样突破的边缘了。在这样的情况下，头部的 AI 值多少钱？
我前两天发了个推，说这是个阴谋论，但 I don’t know 是不是一定会这样。不过目前来看，好像 OpenAI 也好、Anthropic 也好，他们在干一件事情。干什么事情？最牛的模型，它自己不发布。他不发布干什么？他用最牛的模型去训练下一代模型。
大概一星期之前吧，我说这是个阴谋论，我发了一条推。然后前天还是昨天，Dylan Patel、SemiAnalysis——对，对对对，SC 老板就 confirmed 了我这个猜想。
现在已经发布的模型跟开源模型之间差距有多小？Doesn’t matter，他不 care。他现在最 focus 的是怎么用 Aster[?] 去 develop Aster Plus One[?]。他说 Mistral 2 已经出来了，但是他没有发布；他现在正在用 Mistral 2 去 develop Mistral 3。
What’s that mean？就是他们根本不 care，我这个 API 是不是要给你们这帮低端的碳基生物用，然后每 1,000,000 个 token 收我 3 块钱。他们不 care。他们 care 的是什么？他们 care 的是新一代模型出来之后，我这个新一代模型能不能发现新的材料；我的新一代模型能不能在常温超导上突破；能不能在托卡马克约束上突破；能不能带来核聚变的下一步突破。
这是他们 care 的。当他们做到这些的时候，他需要向你收 1,000,000 个 token 3 块钱的费用吗？他不需要。他把这些科研产生出来的结果放到对应的公司面前，告诉他：“你买不买？”你不买，我卖给你的竞争对手。是这个意思吧？
下一个抗癌药出来，如果是 Anthropic 做出来的，或者是 OpenAI 的模型做出来的，它是不是就可能把这个抗癌药的配方放在礼来面前、放在辉瑞面前，问它：“谁买？”那你说，这是不是比它卖 1,000,000 个 token 收 3 块钱多得多？
在这样的情况下，怎么给 Anthropic 和 OpenAI 估值？是这个意思吗？所以 4 万亿是不是不那么过分了？
Mr. Z
突然间觉得，确实好像被你们这么一讲，应该高过老黄的 5 万亿才对。
Rick
对对，这是不是高过老黄的 5 万亿，这是 another story。但是我们的 AI 估值，我觉得市场上是严重低估了 AI 可能带来的价值。
至于 Anthropic 的估值，如果市场把它砸到 1.5 万亿，或者 1 万亿，那我觉得到了那个时候，咱们来看这是不是应该买。
Mr. Z
确实值得买。而且通常第一天不要买，因为第一天太高了，除非你本来已经有它的 shares。
另外一个问题，因为这周三也发生了一件大家很瞩目的事情，就是上海的宇树科技，机器人这一块。我记得我们上一回有聊过。我的主要观察点是王兴兴。你看他当天 IPO，宇树是风光上市，但是我看他也没什么笑容。这个宇树你怎么看？
10. Robots Near Mass Adoption
Rick
OK，在说宇树之前，我先说一下。我不知道我今天参加了好几个活动，刚才有没有提到这个事情。前天还是昨天，有一个新的机器人模型出来，叫 Generalist 1.5。然后，NVIDIA 的 Jim Fan 转发并评论了这件事。
这个模型干嘛呢？这个模型就是让你教你的机器人，只教一次，它就学会，并且有泛化能力。什么意思？就是你让它去开水龙头，然后用一个杯子把水接了，放到托盘上。这个动作你教一次，它就学会。之后它能够在不同的场景里，对同样的事情，如果你给同样的指令，它能把这个动作实现出来。
当然，你说这个实现是 90%、99% 还是 89%，I don’t know。这个具体要看它后续公布更多细节。但是我想说的意思是，机器人的智能，或者它的模型，提升速度是非常快的。
有人说这是机器人的 GPT-3.5 时刻，有人说还没到，whatever。各有各的说法，我觉得都不重要。但重要的是，即使这还不是机器人的 GPT-3.5 时刻，也非常接近了，非常接近了。
因为如果你告诉它一次，它就能完成——不是一个动作，而是一串动作组成的、对一个目标的实现——这么一个工作的话，意味着这个机器人在很多场景里已经能用了，已经能用了。
而且，20 多 B 的模型意味着什么？意味着你能把它跑在你的 Mac Studio 上。这个模型并不贵，跑起来硬件也不贵。然后你要是做这个，比如轮式底盘或者八足底盘，上面配一个机械手、两个机械手，没多少钱，几万块钱人民币。
我这段时间还在看，如果我要自己装一个机械手的话，要多少钱。我大概查了一下，装一只三指机械手，再加上轮式底盘、摄像头、激光雷达、传感器，本地用树莓派连接后端，可能再连一个 Mac Studio，或者连一个 DGX，whatever。这样一套东西做下来，也就 1 万块钱人民币。
什么意思？意味着机器人的成本以及能力，正在快速逼近大规模被采用、被市场采用的临界点。所以我觉得，就算现在还不是 GPT-3.5 时刻，也已经非常非常近了。
当然，我觉得具身智能里的人形机器人是一个错误。为什么？如果人形机器人的性能和成本，跟其他形态的机器人性能和成本差不多，完成的工作也差不多，比如我的八足机器人，稳定性和你的人形机器人差不多，性能和价格也差不多，那无所谓。
但如果有区别，我觉得大部分人，包括家用、商用就不用说了，商用或者工业使用肯定关注性价比。谁关心你的机器人是人还是不是人？人家只关心你的机器人是不是能够按我的指令完成我要的工作。
哪怕是家用，其实我也不 care。家用机器人有 8 个脚就 8 个脚。我坐着看电视的时候，他妈的，我想自己不用动手，那个啤酒能到我嘴边，对吧？那我会不会关心我的机器人是 8 个脚还是 2 个脚？I don’t care。
所以人形机器人我觉得可能是个 mistake。但是，家用也好、工业也好，机器人爆发可能会很快。这是我的观点。
Mr. Z
OK，那真的是，我靠，跟晴天、AI 产业挖掘机和范老师的观点大相径庭。这个蛮有趣，蛮有趣。
Rick
我很尊重挖掘机老师的观点。这位挖掘机老师让我这次还是有一部分逃掉了顶部，挽回了不少损失。但是我觉得，对于后市的看法，我跟他有过非常多次的讨论，我跟他的观点非常不一样。
Mr. Z
OK。这是我们 168X 很特别的地方，可以找到各种不同观点的嘉宾，大家相互学习。
OK，那今天也聊了不少。最后，Rick 兄有没有一些想跟大家提醒一下，或者认为值得再多讲几句的？
11. Boil The Ocean
Rick
我觉得是看这个市场的一套方法论，或者说世界观。Y Combinator 的老板 Gary Tan 有过一句话，他甚至就这个事情写了篇文章，大家可以自己翻一下，叫《Boil the Ocean》。
什么叫 Boil the Ocean？大家都知道有一句话叫 “Don’t boil the ocean”，就是去煮开整个大海，it’s impossible，right？你去创业、去做任何事情，都不应该尝试眼高手低，去做一些 mission impossible 的事情，对吧？你应该从小处着手。
所谓的大处着眼，就是 “Don’t boil the ocean”，这是以前那句老话。但现在他写了一篇文章叫 “Boil the Ocean”。什么意思？就是现在再去想一件事情、再去做一件事情的时候，不再是以前的从小处着手，而是一开始就应该从大处着手，应该去尝试做 mission impossible。
因为你想，一个没有任何生命科学背景的人，居然做出了一个抗癌药，救了他自己的狗。那有什么理由，如果你有一些个人的需求也好、其他需求也好，不去尝试做呢？
你有什么理由认为自己做不出下一个新的机器人？有什么理由认为自己写不出一篇，哪怕是高中毕业水平的文章？有什么理由认为自己写不出某一个行业比较领先的论文或者研究？有什么理由认为自己不能借助 AI 工具，去找到下一个创业机会、下一个 million-dollar 的客户？
所以我觉得，从投资角度来说也是这样的。如果 AI 已经具备了这样的能力，有什么理由还认为我们现在是在以前的发展曲线上发展呢？哪怕做 AI、做相关投资的时候，是不是也要考虑一下，原来的投资方式方法怎么 scale up、scale out？
所以，如果有什么可以跟大家分享的，我觉得最重要的一句话就是 “Boil the Ocean”。这是 Gary Tan 的那篇文章，大家可以自己翻来看一下。
Mr. Z
OK，没问题。非常感谢 Rick 兄今天的时间。我尽快把我们今天的对谈整理成文章，因为我觉得今天的内容实在非常丰富、非常扎实。我争取在 2 个小时内把它整理好，好吧？
我们会发布到 X Articles，也会把这些优质的内容发到 Spotify、Apple Podcasts、YouTube。大家甚至也可以回顾一下，前两天一个是跟 AI 产业挖掘机，另外一个是昨天跟陈桂林兄的对谈，都已经整理好了。
好的，那今天非常感谢大家的时间，也非常感谢 Rick 兄。期待下周或者下下周我们再来聊一次，好吧？感谢，谢谢 Rick 兄。好，谢谢，谢谢，谢谢。OK，拜拜，拜。