# Vol.190 宏观漫谈94｜如何看待中美关税谈判的新一轮博弈（10.17录制） 高能量 · 2025-10-23 · 61 min · https://www.xiaoyuzhoufm.com/episode/68fa10280156720321b73e8c?utm_source=rss ## 逐字稿 李翔 这期是我和李峰峰叔的宏观漫谈。之前我们在群里稍微对了一下，峰叔也提前发给了我他想聊的话题。单纯就这段时间的大事而言，我觉得中美关税冲突重新起来，应该是最大的事情了，大家可能又要开始新一轮博弈。 之前我们在《宏观漫谈》里也铺垫过中美关系。因为我之前一直在外面，没有特别持续地关注这个话题，但我其实挺好奇，为什么大家又呈现出一副要掀桌子的姿态了。上一轮从所有公开新闻来看，谈得还可以。比如比较重要的里程碑事件，一个是关于TikTok，大家达成了一个共识性的解决方案；另外一个是特朗普和习近平也先通了电话，还说双方要见面谈。 所以大家得到的感觉就是，谈得还是可以的，有望相对平稳地维持这样的状态继续往前走。我不知道为什么突然又呈现出这样一种要掀桌子的姿态，可能又要重新开始缓和、谈判。这个过程是怎么出现的？ 李峰峰 ### 美国先压后谈 从事件焦点上来看，美国先发起了一些有针对性的限制性方案，包括船舶、实体清单等等。当然，也包括过去一小段时间里，美国在影响欧盟和一些特定盟友国家，借助美国自身力量之外的这些力量来对中国施加影响。过去一个半月，大概就是这么一串事情。 回答你的问题，最简单的方法是这样：我在CEO群里讨论这个话题的时候就说，其实可以看一下《志愿军：存亡之战》这部电影。我不知道你肯定没看这个国庆档电影。 李翔 没看。我去看《风林火山》了。 李峰峰 我也没看《风林火山》。我是带我们家小朋友，在他的要求下去看了《志愿军：存亡之战》。这部电影讲的是朝鲜战争中，美国准备停火到停火谈判前后，大概两年时间里发生的事情，一直到板门店最后达成协议。 你把这部电影看完，理解起来其实非常简单。它定义的历史过程就是，从打到最后准备谈，但在谈的过程中，每一次大概都要想尽一切办法极限施压。电影也许有部分戏剧化处理，但它想描述的就是这样一个历史过程。 如果你看过电影，就会理解，在每一次谈判之前，美国都要想办法打击我们一下。当然，那是比较激烈和残酷的形式，比如强占某个高地、某个据点，或者导致我们在某个特定的重要位置上短期失利。黄继光堵枪眼、上甘岭战役，大概都是在这个历史背景下的特定阶段发生的。 看完这部电影，你大概可以理解，美国直到今天肯定也不会承认自己是被迫进行停火谈判的。从我们的角度来看，抗美援朝取得了我们想要的结果。但从两个叙事角度来看，美国官方肯定不能被认为是被迫进行谈判的。 李翔 他们官方叙事应该是接受这一点，接受哪一点？被迫？ 李峰峰 对，你说的是朝鲜战争。我很喜欢的一位记者，他在去世之前写的最后一本书就是关于朝鲜战争的，叫《最寒冷的冬天》，当时还是畅销书，也翻译成中文了。 这本书的基本叙述基调就是这样。同时他也讲到，朝鲜战争距离今天对美国人来说确实有点久远。当然，里面有一个核心论点：当时可能因为媒介的原因，比如电视、电影等影像叙事还没有那么发达，不像后来越南战争、伊拉克战争那样发达，所以美国国内对朝鲜战争的普遍认识并没有那么强烈和充分。 美国有一个很大的特点，很多时候往往是因为国内媒体压力或公众压力，才会重新审视他们的政策，越战就是这样。他认为，正是因为这个原因，美国没有很认真地重新审视朝鲜战争中的所作所为，后来才可能重蹈覆辙，比如越战。他的主基调大概是这样。 李翔 我猜民间叙事可能有，但官方叙事应该没有。美国不会认为自己是被迫进行和谈的。我们把它翻译过来就是，在这种重要的、以某种意义上表现出来的和解姿态上，美国还是要一定程度地表示自己的高姿态。换句话说，如果不叫胜利方的话，它也要以优势一方的角度和位置来进行谈判。 李峰峰 从话语体系上来看，我们可以理解，中美可能将要进行谈判。事实上，朝鲜战争当时也来来回回经过了若干轮。从历史背景来看，它有一点相似性：美国说要谈，但最后在电影里表现出来，它有几次主动不谈，说不能接受这样的和谈，一直到最后所谓上甘岭之后的板门店问题。 从今天的关税谈判来看，可能也是到了紧要关头。第一，要以美国的优势姿态或者强势姿态出现；第二，要取得最大筹码。因此就产生了一个和电影背景叙事有点类似的过程。电影里也是这样，谈判当天要打下一个山头，对方就在谈判当天晚上把这个山头再打回来。 虽然历史原因不一样，但从美国谈判的心理过程来看，大概是类似的。可能因为涉及一些关键筹码，所以就变成了今天这样：美国要先想办法通过胁迫取得优势地位，再用这个筹码换到自己想要的东西。这是我个人的揣测，和这个历史事件的背景有些相似。 ### 稀土瞄准盟友 当然，今天看起来会更明显一些。上周发生相关事情的时候，大家可能有一点误解，就是关于稀土的所谓“长臂管辖”。当时大家把它理解为，对所谓含量超过0.1%、涉及中国稀土加工的components，中国也需要进行审查。大家认为这是针对美国的，但今天回头看比较显然，我当时也认为，这主要是针对荷兰的，或者说主要是针对这些所谓的联盟国家。 因为过去在中国发生过好几次类似的事情：我和你美国在谈的时候，其他国家也许是迫于压力，也许是仗势欺人，想同时占这个便宜。过去不管是对澳大利亚、新西兰、加拿大，还是对欧盟的葡萄酒和牛肉，都做过类似的事情。 李翔 ### 两本书解释竞争 我现在学了一个词，叫“镜像反制策略”。所以今天我们要谈两个话题：中美关税谈判，以及“十五五”规划的一些预见。同时，我们也分别推荐一本书。 和中美关税谈判有关的这本书，是清华大学一位老师写的，叫鞠建东，应该是。他写的书叫《大国竞争与世界秩序重构》。 李峰峰 对。 李翔 这本书正好写的是贸易战，他专门研究这个话题，而且是一本很新的书，内容应该一直谈到了2023年底，估计是2024年出的。 他基本上完全围绕这个话题展开，这本书写得挺好。原因是他从很多角度来分析历史上的大国竞争和今天的中美竞争，包括工业经济总量、科技、军事等等。当然焦点是今天的中美关系，他也提出了一些自己看到的解决方案。 我觉得这本书对于理解今天的中美竞争和中美关税谈判，是一本相当深入浅出的书。它写得比较全面，也照顾到了历史上类似情况发生时的相同点和不同点，所以和我们今天要讨论的内容非常相关。 这本书不长，可以从头看到尾，里面有很多背景知识和相关知识，都是我们在《宏观漫谈》里谈过的内容。它还从相对深入浅出的经济学角度，给了一些解释和说明。如果对我们的节目感兴趣，我觉得这本书尤其有帮助。 另外一本书要感谢我们的听众。在《宏观漫谈》的评论区里，有一位听众说，把这些事情连起来看，就像我们在讨论中把很多问题联系起来一样。他在看完《国家竞争优势》之后，才更好地理解了为什么要这样把问题联系起来。 因为他提到了这本书，我有点好奇，于是就把这本书完整听了一遍，一点都没看，只靠听。正好国庆的时候我们去新疆徒步，那四天每天都有六七个小时的徒步时间，所以就把这本很厚的书听完了。 李峰峰 对，迈克尔·波特的两册书，非常厚。 李翔 对，非常厚。所以我也不觉得大家一定要完整看完。如果感兴趣，可以先看几章，待会儿我们再简单解释一下我的一些所学所得。 这本书的内容和理解中国今天的竞争很有关系。它的背景是20世纪90年代出版的，迈克尔·波特大家都非常熟悉，是管理学大师、战略大师。这本书其实和中国没有直接关系，因为它是以20世纪90年代中期为背景写的。当时中国还比较弱小，所以书里列举的产业、十个国家相关的经济产业变化和政策，并没有涉及中国。 不过，它涉及了当时亚洲四小龙中的日本、韩国，以及一点新加坡。整本书在没有涉及中国的情况下，听完之后，我觉得里面有好几个观点，对于理解今天的“十五五”规划以及中国所处的经济阶段，都有很大的帮助。 李峰峰 ### 三大不确定性主导资金 我们先回到中美关税谈判这个问题，看看全世界最近的状况。如果我们用上帝视角来看，我这里更多是从过去的角度出发。 今天我们之前介绍过全球流动性的变化，包括2020到2021年，以及2022到2024年。现在只看2025年这一年，有几件特殊的事情。对所谓资金所谋求的安全和牟利来说，这些事情造成了巨大的不确定性。 这些不确定性没有严格的先后顺序。相对小一点的是巴以冲突，相对中大一点的是俄乌冲突，对全世界经济影响更大一点的，是美国整体关税政策，以及最大生产国和最大消费国之间的中美关税谈判。 如果从资金的角度审视2025年的世界，这大概是最大的3个不确定性，对资金所谋求的安全性和确定性造成了巨大影响。 我们来看最近发生了哪些事情。在谈具体的中美关税之前，第一个是黄金涨了很多；第二个是巴以冲突暂时停火；第三个是俄乌看起来要停火，但显然还没有到最后一步。与之相关的3个不确定性中，最后一个就是中美关税谈判，看起来也接近尾声了，虽然还没有到最终的谈判结果。大概今天的情况就是这样。 你先想象一下，如果3个最大的不确定性都确定了，资金会发生什么？假设巴以停火、俄乌停火，中美达成一个不管税率结果如何的初步关税方案，如果这3件事都确定了，确定性和稳定性就会高一些。 确定性和稳定性提高之后，资金就会开始以某种形式进行资产配置和流动。我们之前讲过，在这个意义上，中国会是获益的一方。因为资金会重新判断结果，不管最后是什么结果，对中国都会相对有利。 我们之前好几期解释过，最重要的话题就是，全世界从来没有过这么多钱，而且这么多钱曾经在一段时间里集中配置美国资产，当然也是在美国的加息周期里。随着降息周期到来，以及这些不确定性逐渐变成确定性，资金无论如何都会重新配置。只要是合理配置，对中国都会有帮助，因为中国是从相对低点上来的。 我们重新审视一下这3件事。第一，美国肯定参与推动了巴以停火，这是毫无疑问的。我的一些个人揣测是，巴以冲突当然影响了美国在中东国家之间的影响力，冲突继续下去，肯定会破坏美国在中东的地位。 第二，最近尤其从6月份以来，巴以冲突的持续，使美国和欧洲国家出现了立场上的对立。在这个基础上，即使美国再想支持以色列，或者无条件、无底线地支持以色列，让巴以冲突继续下去，对它来说，作为一个利益考量，天平上不利的筹码变得越来越多了。 它既会破坏美国在中东的影响力，也会破坏它和欧洲之间的关系或者影响力。所以在巴以停火这个问题上，对美国来说，短期和中期都是利大于弊的。第一个问题大概就是这样解决的。 当然，我们也看到，美国在俄罗斯、在普京这个问题上，和对华谈判一样，反反复复、上上下下，一会儿高潮，一会儿低潮，一会儿破裂，一会儿谈得很好，一会儿是好朋友，一会儿又互相尊重，大概这些戏码都有。 但在俄乌问题上，我们之前解释过，从美国的角度来看，它已经把锅甩掉、把利益拿到了。它签了乌克兰的矿产协议，把军援变成了欧洲向美国购买武器。大的锅和大的利益，基本上一个甩掉了，一个拿到了。 在这个基础上，我们先假定俄乌能够停火。以我揣测的中国立场来看，这对中国其实是利大于弊的事情。先不说解决了不确定性，至少对中美来说，在这个问题上的利益立场会稍微有一点不同。 在俄乌对立过程中，中国被欧洲视为支持俄罗斯的一方，因此和欧洲在一定意义上产生了排斥或者对立情绪，哪怕这只是欧洲的看法。如果俄乌停火，我们讲的是停火，不是最终达成和平协议，不涉及领土如何分割、领土问题如何处理，那么至少从某种意义上说，中国和欧洲的关系会缓和一些。 当然，这还有一些附加利益，比如和俄罗斯的合作开发、贸易，以及和中国班列有关的运行机制等等，大概都会有一些好处。 从中国的角度看是这样。从美国的角度看，可能是半斤八两。持续冲突对美国有一些不确定性，因为它有立场问题，有如何解决乌克兰问题、是否支援乌克兰的问题，也包括它拿到手的矿产协议最终能不能兑现。 另一方面，美国已经把锅甩出去了，所以从军援、纯支出等利益成本考虑，暂时可能还算好。对美国来说，这件事不像巴以冲突那样，天平摆得很明显，或者说短期内没有那么重要。 我只能做个人揣测。我不知道你的观点，但从今天双方的情况来看，对中国来说，俄乌停火也许是利大于弊。中国可能更有意愿推动俄乌停火。当然，从美国角度看，更多是乌克兰利益能不能兑现，以及能不能解决一部分需要它不断安抚、不断处理的境外问题。 它是不是会像推动巴以停火那样努力推动俄乌停火，还不知道。我猜也许会比较快，也许不会太远。 李翔 它主要是因为乌克兰和俄罗斯，包括以色列，都是有自己独立意志的行动体。为什么美国在面对巴以、俄乌时，总是显得有点出乎自己意料地不顺利，或者说没有那么顺畅地解决问题？很大原因在于，以色列有自己的独立意志；在俄乌这边，俄罗斯肯定也有自己的独立意志。 你会发现，乌克兰其实也在一定程度上保留着自己的独立意志，所以美国很难按照自己的设想解决问题。包括俄乌问题，你说它到底能不能顺利拿到在乌克兰已经谈好的那些合约中规定的利益，无论是矿产还是其他利益层面的东西，还是取决于谈判结果。 如果乌克兰在某种程度上保留自己的独立意志，甚至它的独立意志倾向于俄罗斯，那么美国也很难像协约里规定的那样顺利得到这些东西。 李峰峰 今天主要的挑战，也许在于泽连斯基如何处理这个问题。就像我们在去年底、今年初讨论这个问题时说过的，泽连斯基不是要举行大选吗？ 李翔 又推迟了，是吗？ 李峰峰 对。我猜这个问题可能也会比较快得到解决。我们希望如此。刚才我讲了两点：第一，这是全世界的不确定性；第二，对主要相关大国来说，无论是中国还是美国，推动这件事的意愿都存在。 从结果来看，挑战就是怎么解决欧洲、泽连斯基、美国和中国之间的问题。 李翔 因为俄乌谈判的结果，很可能会影响美国、欧洲、俄罗斯和中国之后无论是协作还是博弈的天平，所以每个人在里面都会有自己的考虑。 我们抛开其他因素，站在中国立场来说，肯定是希望得到一个仍然倾向于中国的俄罗斯。 李峰峰 对。 李翔 如果谈判结果对美国人和欧洲来说都一样，他们可能更倾向于一个亲西方的俄罗斯，某种程度上回到2000年以前的状况。2000年之后有一段时间，俄罗斯和欧盟、美国也保持着相对友好的关系。 如果叠加今天的变量，就可能变成大家共同在和中国的谈判中，获得一个比较有利的地位。但对中国而言，可能并不希望这样。 俄罗斯肯定也有自己的考虑，这可能比较难。以俄罗斯回到欧洲的影响力范围来看，应该是比较困难的。 李峰峰 最后的核心问题可能是乌克兰的利益问题，当然这和总统等因素都有关。但俄罗斯历史上一直很希望和欧洲取得融合或者非常友好的关系。 李翔 对。 李峰峰 因为它是东正教国家，沙皇原本也是“罗马皇帝”的另一种俄语称呼。如果从历史角度看，当然是这样。不过再往前追溯，它也曾经是蒙古的一部分，在那个时候又算是亚洲的一部分。 从今天的短期局面来看，如果不说欧盟，只说北约和俄罗斯，短期内应该很难弥合裂缝。核心最后还是乌克兰问题。对俄罗斯来说，它可能想要一些今天的乌克兰总统很难在谈判中给予的东西；对北约来说，也许有些可以让步，有些不能让步，所以这件事也很难猜。 对美国来说，还是希望尽快停火，然后兑现它已经获得的结果和利益。 李翔 ### 国家重新夺回自主 我觉得，对美国人来说，这几年发生的事情中，最出乎意料的应该是，那么多国家其实都保留着非常强的独立意志以及行动能力。印度也是这样。 李峰峰 对，印度还有和俄罗斯石油相关的问题。 李翔 因为这是区域性冲突。如果不把它比作世界大战，它和这两本书里各自提到的一部分内容都有一点关系，就是所谓大国竞争格局的转换。 从你刚才讲到的现象来看，我们知道，一战和二战之后，亚非两个地区有大量原来的殖民地独立。一部分来自英国，一部分来自其他欧洲国家。这些国家在一战、二战之后获得了独立意志，也就是获得了国家主权和独立行为能力。 从这个意义上讲，第一次、第二次世界大战，本质上是一次权力格局的更迭。我们先不讲大国更迭，只讲权力格局更迭：原来是什么样的结构，后来变成了新的国家竞争格局。 权力一旦变动，就会出现很多新的真空、新的交集、新的裂缝。在从原来的稳定结构到下一个稳定结构之间，就会出现刚才说的这些现象。 如果用这个角度审视今天的变化，大概多少会和这些事情相似。各个国家受到美国影响但不受美国控制，受到欧盟影响但不受欧盟控制，都和这个逻辑有相关性。 李峰峰 影响力其实有两个层面。一个层面是现实利益：到底谁有钱，谁的拳头最大，谁的武力更充分，谁的影响力就最大。另一个层面是价值观。 比如二战之后，我前段时间又翻了一下哈布斯达姆的书。他写朝鲜战争的那本书，写越南战争的书也是一样的。 站在美国自由派知识分子的角度来看，他们在越战时犯的最大错误，就是混淆了影响力的两个方面。站在当时越南人民的角度，他们认为自己接受或者认同的是意识形态层面的影响：殖民主义已经过去，每个国家、每个民族都应该拥有自己的独立决策权。 越南要从法国那里独立出来，后来又面对美国。 李翔 对。 李峰峰 但法国人不是这么认为的。法国人会认为越南仍然应该受自己控制。当然，法国会在这个判断上包上一层说法：因为法国代表欧洲，拥有更先进的生产力和技术。 另外一层，是后冷战时代的说法：法国和美国是来对抗共产主义的。站在美国人的角度，他们某种程度上也认同越南应该独立，但从现实层面考虑，又会认为法国是传统盟友，而且确实存在意识形态冲突，于是半情愿、半推半就地支持了法国在越南的行动，最后一步步卷了进去。 如果从历史角度，以一个非常居高临下的视角去审视动荡局面的形成，就会发现，原来的权力格局被打乱之后，在第一个稳定结构和第二个新的稳定结构之间，全球权力结构重新形成的过程中，都会出现这种情况。 当然，越战时期更大的驱动力，确实是美苏之间的对抗。我们重新引用基辛格的话：他说美国的外交战略或者外交形态更像下国际象棋，一定要吃掉你的一兵一卒、一马一炮。 李翔 那时候中国还不是主角。美国是下国际象棋，中国是下围棋。 李峰峰 从这个意义上讲，不管是越南，还是当时的南北朝鲜，大概都是美国认为必须得到的一兵一卒。 从美苏对抗的角度来看，或者从当时冷战这一新权力格局来看，原来的欧美格局转移到美苏对立的格局，才造成了刚才那些历史现象。不管是世界大战，还是大战之后一批欧洲殖民地和其他殖民地相继获得独立和自由，都和权力结构变化有关。 我们先把俄乌问题放在这里。主要还是看泽连斯基最后怎么处理，这是他自己的问题，也是他如何处理这件事的问题。 今天中美都有动力解决这个问题，欧洲肯定也有动力。所以最后的问题就是刚才讲到的独立意志：总统本人怎么处理，以及能够接受各方条件到什么程度。 当然，这里面也包括俄罗斯。各方条件本身是矛盾的，所以需要权衡、寻找交集，就像中美谈判，也像《志愿军：存亡之战》里的朝鲜战争谈判。 ### 黄金吸收避险资金 我们再讲另外一件事。全球最大的3个不确定性，本来看起来都要接近尾声，全球局面似乎要从非常动荡和不确定的状态中走出来了，但今天又增加了很多变量和动荡。 与之相对应，我们稍微讲几句黄金。金价最近又暴涨了一段时间，昨天又创了新高，应该是4300美元左右。今天国家相关部门，包括金融部门和交易所，也特意提示了黄金的风险。 每次金价上涨，都有很多可以抽象出来的共性逻辑，比如不确定性、不安全性，以及全球局面动荡。这一次稍微有些不同，里面混杂了很多因素。 第一个因素是，2024年是历史上全球央行合计购买黄金数量最多的一年。这和老百姓不一样，央行是成吨成吨地买。全球很多央行都在买，中国是其中比较主要的一个，但绝对不是只有中国，也不是中国占了七八十、八九十的比例。 这里第一个要问的问题是，全球若干国家的央行为什么要在2024年大规模增持黄金？ 李翔 对美元失去信心了？ 李峰峰 这里面的潜在命题，除了不确定性之外，还有美元和美债的问题。俄罗斯买黄金，肯定有地缘政治方面的原因。刚才你讲到俄乌冲突时提到，俄罗斯还有大约3000亿美元的海外资产问题。 李翔 那是被没收了吗？ 李峰峰 暂时被冻结了。 李翔 它的利息被用来支援乌克兰了？ 李峰峰 对。所以俄罗斯买黄金肯定有自己的理由。当然这里面还有很多国家的情况，我们不一一讨论。但我要说的是，央行历史上最大规模的一次集中增持黄金，超过1000吨，肯定有很多原因。 除了地缘政治之外，也包括美元、美债的问题。中国可能也有这个原因，因为中国增持了很多黄金。 这是黄金上涨的第一个原因：最大的购买力来自各国央行。它背后的底层因素，除了地缘政治之外，也可能是对美元和美债的担忧。 第二个因素是，今年各大央行增持黄金的数量看起来肯定低于去年同期。这也有多重原因，可能有一个原因是黄金太贵了，大家买的时候有点下不去手。我只是纯粹猜测，虽然战略意义可能大于价格意义，但各国央行使用外汇储备购买黄金时，也会有自己的考量。 黄金上涨的第二个原因，是动荡的地缘政治造成的不确定性。这可能也和我们之前几期讲过的另一件事有关：过去5年全球资金发生的最大变化。 我们之前打过一个比方。全球有十几万亿美元的央行基础货币在发行。这些央行扩表产生的基础货币，还没有经过货币乘数。所谓货币乘数，就是央行把钱给了商业银行，或者央行把钱给了财政部，财政部拿到钱后通过补贴、发放等方式让钱回到经济体系中。 经济体系把钱用起来，商业银行拿到现金后会把钱贷出去或者买债；企业拿到钱之后再存回银行，这就是货币乘数。 货币乘数在基础货币的基础上，一般还会有一个倍数，比如3倍或4倍。当然这需要时间。所以这些基础货币乘以3倍或4倍之后，可能基本就接近GDP了。 流通在经济体系中的这些钱，就是我们说的M2。中国现在经常讲M2增长8%、9%，因为它快过GDP增速，接近一倍，说明处在一个刺激阶段。 如果把8%、9%的增量扩大到GDP的80%左右，大概就是我们说的“从来没有过这么多的钱”。这些钱在2022年之后，因为加息、俄乌战争，以及中国特定阶段的不确定性等各种原因，集中配置到了美国。 这笔钱去了美国之后，我们也讲过，它从2024年底、2025年开始要重新配置。因为它不能无限度地配置美国，美国自身也出现了不确定性。 回到最开始的话题，如果你是资金，今天全球影响你配置、影响你心理情绪最大的问题，就是中美关税政策、两个区域性冲突，以及其他各种不确定性。 如果你决定不能再极限配置美国，因为美国出现了刚才讲到的问题，那你去哪儿？从个人角度来说，我当然希望资金来中国、来中国香港。但对资金来说，它不能这么考虑。 即使它决定从美国资产出来，也要先有一个去处。由于这些不确定性涉及各个国家和地区，资金出来之后，可能会去黄金或黄金相关的金融衍生品。 黄金本来就在一个看涨区间里。它上涨不仅是因为老百姓开始买，更主要是因为2024年全球各大央行买了很多黄金。黄金本来就是看涨的，又是安全资产，现在又叠加了国际和经贸两个层面的巨大不确定性，也就是不安全性，所以资金就会流向黄金。 这是第二个巨大的购买力，可能也超过了老百姓的购买力。 第三个因素，才是老百姓的购买力。假设个人去年投资了黄金，或者因为各种原因买了黄金相关的计价产品和金融产品，一看赚钱了，就会产生赚钱效应。 即使是保守的人，也可能先把本金拿出来一部分，同时把盈利再投入，希望黄金继续上涨。结果黄金果然继续上涨，于是又加强了这个循环。 我们今天看到非常动荡的中美关税谈判过程，又回到了最初的问题。关于黄金再多讲最后一句：假定刚才讲的3个巨大不确定性都暂时稳定下来，那么第二个因素，也就是资金大规模投资和增持黄金类金融产品的因素，应该会减弱。 第一个因素，也就是各国央行的购买力，可能会部分持续。但今年暂时还没有超过去年，肯定有价格原因，也有其他原因。 随便举一个不一定恰当的例子：假定俄罗斯央行也是黄金购买力的一部分，假定俄乌能够停火，并且那3000亿美元最终有一个说法，不管是没收、罚掉，还是赔偿一部分，只要有一部分资金回来，我猜随着俄罗斯的不安全性降低，以及它重新获得哪怕一部分海外资金，它对黄金的购买力也会下降一部分。 李翔 那中国会不会也下降？ 李峰峰 中国我不能随便猜。我的理解是，中国买黄金有很多不同用途，而不是买美债。所以我只能说，今天这个角度下，中国金融监管部门提示黄金价格风险，可能是多种原因叠加之后的结果。 如果最后只剩下老百姓的购买力，那就属于接棒，属于最后一棒。所以这些因素供大家参考。黄金一旦上涨，可能会因为各种因素叠加和循环而持续上涨；但最开始的那些因素一旦突然停止，后面的循环也会一层层往下掉。 大概就是这样。我只是把这个过程和逻辑解释一下，让大家理解背后的原因。虽然我自己没有投资，我们的投资中也没有黄金相关产品，但我可以解释一下我所理解和想象到的这些逻辑。 李翔 比特币之前暴涨的时候，是不是也是同样的逻辑？ 李峰峰 非常正确。我本来还犹豫要不要提这个话题。你可以认为，比特币在某种意义上是一样的道理，只是规模差得非常远，而且避险能力显然不如黄金。 黄金没有大规模的卖盘，也没有那么强烈的交易对手盘，很多人不是靠黄金的价格波动赚钱，而是靠持有来实现资产配置。但比特币不一样，很多人是靠价格波动赚钱，而不是靠长期持有赚钱。 这两个差别很大，量级也差了7倍多。现在黄金的全球总市值可能已经到了30万亿美元左右，数字货币加起来大概只有4万亿美元。两者的总盘子差别很大。 数字货币当中有很多东西是不是泡沫，我们先不说；至少它的流动性比例比较低，4万亿美元的总市值中，真正有流动性的部分相对有限。 关于这些附属话题，我们先解释到这里。回到中美关税谈判，在讲书里的观点之前，还有两三个简单的话题可以讲。 ### 中美协议终将达成 从谈判过程，包括《志愿军：存亡之战》里表现的谈判过程来看，最终会不会达成协议，是大家都关心的问题。你要问我，我觉得会。但中间会不会还有不确定的跌宕起伏，比如美国财长说要不要延长谈判时间，这个我不能确定。 但为什么我认为最终一定会达成？这有点像一次激烈的商业谈判，或者哪怕激烈到战争，像板门店这样的谈判。它首先取决于一个因素：谁做好了最坏的准备。 这句话的意思是，在中美关税问题上，哪一方真正做好了脱钩的准备？ 李翔 我觉得是中国。 李峰峰 对，那肯定是中国。 第二个比较容易理解的问题，是今天的谈判艺术和博弈过程。美国现在最希望、或者说原本预期的结果，大概是以优势或强势地位获得一个更好的deal。 中国肯定希望谈判完成，这是百分之百的。但对美国来说，它原本的期望也不是破裂，因为它认为自己是强势一方，所以更希望得到一个对自己更有利的结果，或者说占便宜更多的结果。 但这是谈判预期的上限。上限意味着它可以浮动的范围比较大，下限则很难浮动。既然美国原来的预期是达成谈判，而且它把达成谈判看作上限；中国则已经做好了谈判不达成的准备，把最差情况当成下限。 从这个意义上讲，任何这样的谈判过程最后都能达成结果，因为想达成的一方，能够妥协的空间比较多。另一方当然也想达成，这就和《志愿军：存亡之战》里朝鲜战争的谈判一样。 李翔 我现在有点困惑：对美国政府来说，什么样的结果才是比较理想的结果？就是在谈判里面，今天表现出来的这种结果吗？ 李峰峰 ### 美国的真正目标 这就要回到那本书里。书里讲到了一些内容，说中国有3个立场。其中一个立场是，美国其实在10年前就提出过类似的口号或方案：它开始接受中国作为强国，但最好中国是一个美国的衍生强国，去补足美国无法覆盖好的事情。 李翔 那没问题。我们现在也在帮你做这件事。你不能制造，那我们帮你做iPhone、做车。 李峰峰 对，但现在制造对美国来说是一个比较重要的问题。所以它到底想干什么？ 你说要把制造业转回去，短期内肯定不可能，只能慢慢靠自己努力。因此，美国想达到的第一个目的，是限制中国在规模和科技上继续往上发展。 李翔 但这不是一个主观意愿上的限制就能达到的。 李峰峰 对，它是一个长期积累的过程。就像你说的，美国在以色列和乌克兰、俄罗斯问题上也有类似特点：它觉得自己可以处理好。但这更多是过去的习惯造成的。 不过它总得有一个抓手。书面上大家要签协议，总得落实到具体内容上。它不像关税税率，大家可以谈一个相对理想的状态；也不像TikTok的股权或安全问题，可以形成一个具体的解决方案。 所以形式上看，美国左手进行制裁，右手要求关税政策上的最大便利性。 李翔 但它的制裁，我理解我们不是也默默接受了吗？比如它说芯片要阉割一点，我们也默默接受了。 李峰峰 这还是有很大差别的。这里面和刚才讲到的稀土问题一样，关键是双方能力发生了变化。 2017年到2019年，按当时的顺序，美国要求中兴接受制裁，中国只能全盘接受，没有谈判空间。那一次，中兴被罚走了好像是历史积累利润的80%，大概30年积累的一百多亿元。 第二件事是美国派人直接监管，第三件事是断货，所以中兴有一年严重亏损。 中美贸易战时，双方开始加码，后来中国只能在美国设定的框架里谈，比如谈要买多少钱。 但这一次不一样。我们解释过，最大的差别就是，7年之后，中国可以不在美国设定的框架里谈。这个和电影里的板门店谈判也很类似：你规定必须按照这个地点划界、按照这个方式谈，但现在的问题是，中国不能按照美国的谈判框架来谈。 中国要有自己的提议和框架，美国有美国的提议和框架，大家在各自妥协中寻找交集，大概是这样。 但2017年到2019年显然不是这样，这就是最大的差别。 其实《大国竞争与世界秩序重构》里也写得很清楚：左边是要限制中国的科技和产业规模，包括经济总体规模和科技发展，底层还包括军事能力。 右边则是解决美国自己的财政、赤字、收入，以及基层人群就业等问题。它既要鼓励制造业回流，因为这可以解决就业和基础工业能力问题；又要解决财政赤字问题。 所以，这两件事累加起来，就是美国希望得到一个对自己最有便利性、最有优势的关税结果。它想用两种手段同时达成这两个目标，这大概就是它想要的结果。 这个结果比较抽象，很难转化成谈判桌上可以逐条讨论的具体问题。朝鲜战争谈判就有具体问题可以讨论，比如边境线究竟画在哪里，这些都可以讨论。 我们先总结一下书里的内容。它大概分成几件事。 第一，从制裁中兴和华为来看，这种事情发生过很多次。日本的松下、东芝，以及日本当时的半导体和汽车产业，还有法国的阿尔斯通，都经历过类似事情，只是它们都像中兴一样完全接受了。 通过这种方式，美国达到的目的，就是限制相关公司及其管理层的科技能力继续提升。历史上，它在这些例子中基本都成功了，书里也做了解释。 第二，美国在强制打开其他国家国内市场、要求它们接受美国科技产品的同时，也会限制这些国家的科技产品在美国销售的比例、市场份额或配额。 这件事美国历史上也成功过，书里举的例子很清楚，包括日本的半导体、电子和汽车产业。和汽车产业相关的是，美国强迫日本企业必须在美国制造，以解决美国的就业问题。 总体来说，美国是要控制日本继续往上爬。历史上这几件事大概都成功了，所以今天可以理解为，美国希望通过双管齐下，达到类似的目的和结果。 李翔 第一件没有成功的事情，应该是华为。华为可能是目前为止唯一一个用了这种方法，却没有被控制住的公司。 汽车产业也没有成功。丰田、本田、日产，包括宝马、奔驰，明显无论在利润率还是市场规模上，都优于美国公司。 李峰峰 同意。但美国要求的是，你必须在美国做制造。就像今天欧盟说的“用市场换技术”：中国企业在汽车和能源这两个特定领域，必须转移技术并就地生产。 李翔 这对中国公司应该也不是问题。比亚迪、华为，如果美国愿意让它们去，它们肯定愿意去，毫无疑问。 李峰峰 对。至于转移技术，再说转移到什么程度，这和原来中国提出的“市场换技术”是一样的。 但美国在半导体和电子领域的要求表述得比较清楚。半导体代表了最重要的科技和军事底层能力，美国毫无疑问限制了日本的占比和发展，也就是限制日本在全世界相关产业中的比例，以及在这个产业中的位置。 比例是总量，位置是能力。大概这两件事，美国都成功限制了。 李翔 半导体其实还有一个技术升级的问题。我模糊记得一点，完全是从公司角度说：当时日本在存储芯片领域确实全面碾压美国公司，美国公司已经受不了了，包括当时的英特尔。 后来英特尔开始做技术升级，不做存储芯片了。 李峰峰 对。第一次技术升级的时候，也就是从晶体管到电子管这一次，日本超过了美国。后来美国通过限制日本在半导体领域的发展，用不到10年的时间，把日本在这个产业中的占比重新调回去，重新获得第一的位置。 这样一来，美国就换来了时间，让自己的优势产业爬上新的台阶。原本这个台阶已经被日本超过了，大概就是这么一个结果。 李翔 从公司角度看，当时英特尔这样的公司，是通过自己的创新努力在另外一个赛道上跑出来的，不是在同一个赛道里继续做同样的事情，然后重新碾压日本。 李峰峰 对。我们把这句话用一个例子来说明：如果我不让你在先进制程上进步，我就在先进制程的市场范围和AI芯片上获得市场机会、利润和时间。 技术能力、利润和时间这3件事，会让我多上几个台阶。等我超过你两三个台阶之后，不管你是从电芯片转向光芯片，还是电芯片要转制成更好的芯片，你都很难在同一个方向，甚至不同赛道上再追上来。 大概这就是今天的结果。 把这句话翻译回来，我们讲一个有意思的现象。当然，刚才这些内容书里都有解释。今天我们打个比方：中国做了稀土的长臂管辖，而美国卡中国脖子的光刻机，以及我们曾经提到过的高超音速风洞，这3件事其实是一类事情。 它们的第一个共同点，是单体规模不大的商业方向。今天光刻机很厉害，但它不是需要频繁更换的设备，也不是需要买很多台的设备，不像石油那样。稀土的单体规模其实更小，高超音速风洞可能更小，因为一个国家也用不了一两台、两三台。 第二个问题是，它们的技术形成和最终结果，依赖高度复杂的产业集成。我们权且把它不叫燃气轮机，我们把它称之为超大规模超大功率的鼓风机好了，还要加上这些导流的设计，这些材料。因为要实现超高的空气流速，材料、工艺、设备和过程都要求很高端。 但这些能力不是靠风洞这个行业本身养出来的，而是靠其他产业在递进过程中发展出来，最后集成到风洞上。 光刻机也是一样。你需要很多激光发射和控制技术，还需要机械控制，比如工作台控制、工艺、材料，以及先进制程所需要的各种前驱体。这些要素还包括其他领域的技术。 这些要素在各自领域里都要求达到最高精尖水平，但不能只为光刻机这一件事情服务，因为这个行业太小，养不活这么多研发。 它恰好是高精尖技术的集成，但又确实每一个部分都很高精尖。今天的稀土也是一样，提炼过程、设备、工艺和材料，大概都属于这种情况。 如果只为了稀土单独做一遍，就要投入非常多资金和很长时间。但它本来的养成过程，是其他领域各自发展之后，在这里汇聚成一个集成应用，再加上本行业自己的研发和迭代。 李翔 这也是之前很多人认为中国不应该自己做芯片的一个重要原因：单独从头投入，确实不划算。 李峰峰 对。但这和美国今天面对稀土问题一样，到了必须做的时候，就是生死问题，没办法。 你也可以理解，中国集中全国力量做这件事，比如说前两天金凯来发了发布会。虽然他没有讲光刻机，尽管之前大家传了很久，但中国这种集中力量办大事的方式，在特定领域确实可以追上去。 只是它也需要追很久，而且不好追，因为它是各个行业的集成。 我们把书里和关税战有关的内容再接着讲。刚才从谈判的博弈过程来看，关税战最后应该基本能够达成结果，因为这是上限问题，是博弈过程决定的。 ### 世界走向三足鼎立 那本书讲了很多方面，但不是具体讲关税战本身，而是讲中美竞争和历史上的大国博弈，比如英荷、英西、英美，也包括西葡，也就是西班牙和葡萄牙。 书里有两三件事，我觉得对我来说很有意思。虽然以前知道这些知识，但没有用这样的方式看过，所以还是学到了一些。 它有一个核心结论。当然，这不是书里的原话，是我把书里的内容翻译一下：这些世界权力格局，都是从一个稳态转移到下一个稳态的过程中，经历一段动荡。 书里认为，最后可能会形成三足鼎立。三足鼎立指的是美洲、亚洲和欧洲。 在这个基础上，书里举了一些对比数据。2000年时，亚洲从终端品市场、中间品投资和贸易等角度来看，核心是日本。书里把这种关系称为“轮轴和辐条”：中间有一个轴，其他国家围绕这个轴，接受它的辐射。 无论从消费还是投资角度看，2000年时，亚洲各国最大的对象都是日本。日本的投资和终端品，一部分卖到日本；日本的中间品和终端品加工生产，也通过投资辐射到其他亚洲国家。 欧洲大概是德国为主，加上一点法国和意大利；美洲毫无疑问是美国。 书里说，2000年时，日本和德国都接受美国驻军。单看日本，它最大的箭头都是和美国双向连接的。所以简单理解就是，当时美国毫无疑问是一超，甚至不能只说是多强，因为这3个地区的轴心都和美国有关，或者受到美国控制。 到2019年，几乎所有亚洲国家的双向对象，也就是买卖商品、中间品贸易和投资的对象，几乎都变成了中国。 欧洲变化不大，德国的占比没有明显变化，还是以德国为主。所以从20年的结果来看，三足鼎立至少看起来变成了两足，或者两足半鼎立。 当然，按照今天美国和欧洲相处的形态，也许会更接近三足鼎立。假定这次各种各样的动荡，是从权力2.0到权力3.0、从一个全球稳态走向另一个稳态的过程，那么下一个3.0的状况，就是美洲、亚洲和欧洲各自形成自己的轴心，在区域范围内进行紧密合作。 这是书里的一个结论。我以前没有这样看过，虽然大家可能模糊意识到有这个趋势。 书里还讲了另外一件事，对我很有启发，也有助于理解今天的短期问题。短期问题除了看黄金、看中美关税战的博弈，还有一个非常重要的窗口，就是看汇率。 假定大家认为关税谈判破裂，虽然中国做好了最差结果的准备，但市场认为这对中国经济的短期影响很大，那么你会看到中国汇率经历比较快的短期贬值博弈。 有人会说，中国可以控制外汇市场，这句话当然也是正确的。但人民币在上一次从被认为肯定不会贬破6，到后来贬到7，就是在上一次贸易战之后。 2015年到2018年，央行调整了中国的汇率政策，允许双向大幅波动，或者说更加市场化，虽然也加入了一些逆周期调节。总体来看，在上一次大家认为央行会干预、不会让它贬过去的时候，贸易战开始后，人民币还是贬过去了，而且几乎没有进行强干预，贬值速度也比较快。 所以同样的道理，如果这一次谈判破裂，人民币也不会被大幅干预，也许会有小幅干预。 看最近一周半的汇率也很有意思。大家看起来要掀桌子的那一天，人民币汇率确实比较快地贬了一下，大概从7.11、7.12到7.14、7.15。之后即便这一两天看起来比较紧张、激烈，大概也一直在7.12左右。 如果看汇率，大概就是这样。但我一直认为人民币汇率肯定是偏低估的，中期一定有升值预期。 书里还讲了一个我很希望大家看完之后去理解的结论。他用了很多历史事实和过往经历来证明：在历史上，尤其在货币体系形成的过程中，最终大国，也就是排名靠前的国家、大的经济地区或大的国家体系，在全球GDP中的占比，和其本币在国际贸易结算中的占比，最终具有高度相关性。 比如，欧盟占世界GDP的比例和欧元占国际结算货币的比例，日本占全球GDP的比例和日元占比，英国和英镑，大概都是相关的。 全世界今天偏离度最高的情况，如果把美国和中国看成一个国家，它们加起来占世界GDP的比例，和它们加起来占国际贸易结算货币的比例，其实差不多，大概都是46%到47%左右。 但这两个国家内部肯定是高度不相关的。所以书里说，如果把最大生产国和最大消费国，也就是中国和美国，看成一个国家，它们仍然符合这个规律。 书里举了很多历史过程来证明，最后都会回归相关性。当然，大国之间的博弈是一个比较长的过程。 英国和英镑在20世纪之前占有的经济地位和结算比例，到二战之后变成美国和美元占有相应的经济地位和国际结算比例。美国在20世纪的经济总量上超过英国，但美元得到一部分相应地位是在一战之后，得到合理对应地位则是在二战之后。 把它翻译一下，书里的意思是，在最大的两个国家竞争时，经济地位和货币地位之间的相关性最后会回归，但这个回归需要几十年。也就是说，金融优势的延续时间会更长，金融优势发生变化的时间会相对滞后。 说白了，就是你在国际经济中占的地位，和你的货币在国际体系中占的地位，最后会相匹配。 这句话引出了两个问题。第一个问题，其实结论很好想象：当你的本币占比过高时，意味着本币是高估的，因为它是由需求决定的，就像大家对美元的需求决定美元的地位一样。 如果最后大家回到相关性，就意味着比例要提升的那种本币之前是被低估的。这和我们以前讲过的购买力平价有点类似。占比过高的货币，本质上会经历一个贬值过程，因为你要重新调整比例和对应关系。 这句话也隐含了我们最开始讲的，各国央行购买黄金背后的需求问题。当然，这和美国今天的经济结构、美元以及美债问题都有关系。 中国今天在推进人民币国际化时，采用了一些曲线救国的方法，比如货币互换等等。虽然人民币在SWIFT体系中的占比还没有显著提高，但从国际贸易结算来看，可能已经不低了。 这就涉及第二个结论：人民币用了很多曲线救国的方法，但在提升本币国际结算比例时，中国有一个特定的政策约束，就是资本项目下的人民币不能自由兑换。 这两件事不可能最后同时达成。人民币如果不能自由流动，就不可能让人民币在国际结算中的占比，和中国经济在全球的占比保持高度相关。 所以，如果“经济地位和货币国际化最终会高度相关”这个结论成立，那么资本项目下的自由流动最终就会发生。 我们之前很多期节目解释过，人民币要逐渐尝试资本项目下的自由兑换，就需要在人民币有升值预期的时候执行，否则资金就会流出去。 把这句话和我们之前播客讲过的人民币汇率问题放在一起看，还可以结合中国经济增长率做一个有意思的计算。过去我没有算过，但中国经济增速保持在4.5%到5%，是有道理的。 假定美国保持2%的增长，如果中国经济以4.5%到5%的速度持续到2035年，经济总量大概就能赶上、追上美国的名义GDP。这本来也是我们设定的目标。 到2060年，他还算了一个数字。 李翔 2060年，也就是本世纪中叶。 李峰峰 对，本世纪中叶。这和我们制定的长期方针是相关的。 李翔 对，确实是。我后来才记下来，exactly就是这句话。 李峰峰 他的意思是，到2060年，按人口计算，中国GDP总量大概是美国的2倍；按人均GDP计算，大概是美国的70%。 但中国经济不会一直以5%的速度增长。过去也有人猜过，因为当时我们定的是，到本世纪中叶建成中等发达国家，建成社会主义现代化强国。 李翔 对。那对应的GDP应该达到多少，总量应该达到多少，之后再拆解下来。 李峰峰 回到刚才的人民币汇率问题。人民币自由兑换、人民币升值，以及一个国家占全球GDP的比例和本币所占比例最终达成相关性，这几件事只能一起发生。 当然，这几件事都和人民币可能必须维持升值预期有关，但也不能立刻兑现升值。因为如果立刻兑现升值，资金也会套利后流出去。 假定我们看5到10年，前提是中国经济维持增长，就像刚才讲的4.5%到5%一样，那么无论如何，刚才讲的这一串事情都会陆续发生。 具体节点是不是会在今天的“十五五”规划中体现为政策，不确定。但“十三五”规划时，其实已经有过资本项目下人民币有序放开的表述。 虽然经历了2015年股灾之后，这件事在过去几年金融系统的调整中没有再被显著提及。 与之对应的另一半是，如果人民币有适度的升值预期和适度升值，就会增强中国的国家购买力。它带来的结果是，消费和整个市场会变强。 同时，中国作为一个轴心，能够串联和辐射到相关国家的购买力也会增强，大家在经济和政治上的联合紧密度会提高。 这大概是一串纯宏观问题。但今天大家讨论要不要把美元换成人民币、把人民币换成美元，取决于你看多长时间。如果看3到5年，刚才这些变量可能更重要。 短期来看，人民币汇率也是观察中美关税谈判能不能达成结果的有效窗口，因为这是全世界资金参与博弈的事情，涉及短期升值、贬值、预期和预期套利。 考虑到中国央行有汇率干预能力，我们之前解释过，上一次贸易战时，央行没有过度干预人民币快速、较大幅度的贬值，所以没有理由认为这一次如果真的发生类似情况，央行就一定会大幅干预。 因此，今天的博弈结果看起来是，全市场都认为最后会达成协议，而且不会需要很长时间。 李翔 这就稍微说远一点了。还有一个神奇的网站叫Polymarket，不知道你知不知道。它可以匿名投注一些短期事件，还可以用数字货币作为投注方式，所以既匿名又真实。 Polymarket对于一些中短期重大事件的预期，最后正确率非常高。就是最后结果和投注猜测结果的吻合率，据说在90%以上。 李峰峰 90%多。 李翔 对，90%多。因为里面混杂了很多因素，可能有人掌握信息，也可能有人真正了解情况。总而言之，最后结果的正确率非常高。 你去看上面的盘口，关于中美关税战的话题分成很多方面。比如美国会不会在11月1日加征100%的关税，中美会不会达成协议，最后可能达成的关税结果会落在哪个范围，都有各自不同的盘口。 看前两个结论：会不会达成协议，以及美国会不会在10月加征100%关税。至少到目前为止，市场认为不会加征100%，也会达成协议，概率大概都在90%以上，或者接近90%。 最后关税数字上会有一些差异，看起来比较多的预测落在25%左右。我觉得最后取决于芬太尼问题，因为那是另外的20%。 李峰峰 中国和美国现在大概各自征收20%到30%左右的关税。 李翔 如果芬太尼关税完全拿掉，中国再涨一点，大概就是25%到30%的区间。如果芬太尼关税没有拿掉，那就是40%左右的区间。 从最后结果来看，大概就是这样。至于中间会不会有一些折腾和博弈，肯定会。就像《志愿军：存亡之战》里表现的那样，越接近签字，大家在关键问题上的博弈就会越激烈，看起来就像要掀桌子一样。