# Vol.167 宏观漫谈83｜美元、美债与中美贸易战的变化（4.9录制） 高能量 · 2025-04-11 · 25 min · https://www.xiaoyuzhoufm.com/episode/67f8f09e623bc78c3900e0c7?utm_source=rss ## 逐字稿 李翔 欢迎来到《高能量》，我是李翔。今天是4月9日，我跟风叔继续做我们的宏观漫谈。我们还要谈一个话题：贸易政策最终会影响谁？或者说，今天的不确定性对大家来讲，就是“我把今天先熬过去了，明天怎么办？” 风叔 ### 中美贸易战已经换牌 就像这一次中国出的这个反制政策超出了所有人的预期，但是你要理解，这里面有几个巨大的不同。第一个是，我们在特朗普上任的时候讲过一次，中美之间的贸易结构和各自占比已经跟2019年的时候完全不一样。比如说，中国在对美出口上，从占出口的20%左右已经下降到14%，等等。 第二个最大的不同是，中国在2018到2019年的时候，也面临更需要凝心聚力的过程。特朗普上一任期对中国发动贸易战的时候，是中国相对最困难的时候，因为那个时候内部也有很大压力，从舆论到各种各样的问题，接下来又碰见疫情，就有了更大的挑战。今天这件事只是回到了美国，恰逢美国要面临内部很大的分歧。 外部今天看起来，他也制造了更多分歧，所以大概今天这张牌换了一下。今天中国把内部的上下同心，在过去半年里已经整得差不多了，其实我们解释过很多次。外部的问题因为美国做的事情，也许除了美国以外，会变得反而慢慢比拜登在任的时候要好一点。 除此之外，如果你留意到的话，这是我觉得两次之间挺大的差别。2018年贸易战的时候，不管是自媒体还是公开讨论，都有比较高的比例建议谈，建议忍。如果我们还有印象的话，之前我们讲中国就是韬光养晦。那时候非常多人翻出来说韬光养晦的事儿。 经过了美国两任完全不同的政府，包括7年各种各样的制裁、贸易战和科技战之后，今天我觉得不一样了。今天大概在广义的自媒体上，已经不太看得到这个主流声音了：要忍让，要韬光养晦，要主动和美国谈。 李翔 据说当时不是说谈得还挺好的吗？ 风叔 你说哪件事？ 李翔 就是2018年，不是有一轮我们的副总理去美国谈吗？ 风叔 对，那个时候其实最大的挑战是，大家也许不那么上下同心、一致。我们之前《宏观漫谈》讲过，美国今天最大的问题，对于特朗普来讲，就是我们说的“既要攘外，又必须先安内”。 因为他要解决内部那些跟他不一致的人，要吸取上一任的教训。包括最近他也撤换了很多官员，包括最高法院和州司法系统，他还想换，等等。今天他面临更大的挑战，从他自身的安全和可能会执政来看，他要先解决这些问题。 但是同时，他又推出了一些——我猜应该连他自己也不知道会是这个结果的政策，或者至少他不能百分之百有把握事情会这么演变——这样的关税政策。所以如果他的目标确实是先安内、再对外，其实就不应该这么贸然地推出一个分歧这么大的政策，反而加剧了内部的分歧。 最近看到美国一些重要经济高官的发言，其实都有点跟他的意思不那么一致，无论是美联储的官员，还是之前的财政部长，包括大家传的马斯克，其实对关税政策也有很多非议。所以我猜，从某种意义上来讲，他应该对这件事并没有真正的把握和预期。 回过头来看，有一件事如果连成一条线，稍微反映一下他的一些思考方式。当然，我没有任何针对性，我们只是列举一些事实。你还记得，他正好在最关键、要竞选连任的时候，不是发生了疫情吗？他那个时候有两个、三个非常典型的举动。 第一个举动是，他把它称之为“中国病毒”。第二件事，他永远都会说明自己是最懂病毒、最了解病毒的总统。当然第三件事，他做了非常多前后不完全一致的防范措施，包括不能防范，因为马上就要到投票了。 再接下来，美国做这一次政府效率部的调查时，中间有一段时间风起云涌，是为了打击盖茨的时候，出现了一段时间跟福奇有关的事情，包括福奇和盖茨，也出现了一段时间跟病毒追根溯源有关的事情。其实在他正式胜利前的公开演讲当中，他那时候还在称“中国病毒”。 我的意思是，作为一个“最懂新冠病毒的总统”，除了新冠病毒影响了他的连任、让他恨之入骨之外，他对整个疫情过程的态度，大概也部分反映了他在每一个时间点上的态度和变化。 所以我猜，他肯定没有预期到这个结果。你刚才问到了一个非常重要的问题：今天大家到底会不会和中美达成某种意义上的结构性协议，从而使得他能够跟大家讲，我的关税战取得了辉煌的成果？ 因为跟小国达成协议，也许会缓解一些股市的忧虑，但是不能缓解对经济衰退和通胀的忧虑。所以他最终要缓解跟经济衰退和通胀有关的忧虑，还是要解决跟主要制造国家——当然中国肯定是其中最重要的一个——的贸易结构，并且宣布他的关税胜利。 回答你的问题，他推出关税政策的时候，肯定希望这是一个立刻的胜利：中国马上就接受一个很低的关税。但是显然，之后的发展超出了预期。 从你刚才讲到的内外压力和经济压力本身来看，这也许会让各方都开始有可能利益受损。不管是他的广义选民——工人和农民——也包括他的主要财务支持者，或者叫竞选当中的主要捐赠者，这些利益集团，先不管他们代表的是传统能源，还是代表其他一些行业，包括马斯克，也包括一些华尔街相关的人，可能大家都觉得有利益受损的问题了。 所以最终对他来讲，撇开对内可能真正意义上由通胀带来的老百姓支持率下降，不管是国际关系的压力，还是他的主要票仓和经济支持者、利益集团的受损，我猜中国也许认为，他比我们更需要我们让步，调整这个贸易结构。 中国2018年的贸易战和这一次，我只是觉得，刚才我们讲了几条最大的不同。第一，贸易结构明显不一样了。第二，这次牌完全换过来了：中国在解决内部的执行力和认知问题上更好一些，美国在内部看起来更分裂一些，或者要处理的麻烦更多一些，大家不能更好地认同这件事。 当然，第三件事是，中国搞了7年，这件事应该算是对付美国贸易战，即使不叫最有经验，也应该叫最有教训和经验的一个国家了。中国也试过无数多种方法，并且也经历过一些考验。 最后一件我觉得最大的差别，是今天中国在广义上的群众基础。这个事情如果真的就这么硬刚下去，对中国经济肯定有影响，对就业肯定有影响，毫无疑问，对外贸也肯定会有影响。 但是这么硬刚下去，今天至少暂时看起来，在今天的舆论基础和社交媒体的舆论基础上，跟以前是极其巨大的不同。至少大家算是同仇敌忾，相对凝心聚力了一些，比6年以前真的是巨大的不同。 李翔 你觉得是我们变化了，还是美国变化了？ 风叔 ### 中国不再相信让步 我觉得经历这些事情之后，大部分人至少知道了这件事。就像大家今天老举各种各样的例子，拿秦朝、战国，举各种各样的历史渊源，但我觉得经历这7年，大家意识到，在这件事情上，不可能通过让步来得到和平。 当然，如果我们举两个极限案例，一个是俄罗斯，一个是华为，就是在极限压力的情况下、用尽了方法的情况下，也各自取得了各自的生存或发展空间。就从一个国家或一个超大型科技公司来看，中国在过去几年除了内外这些变化之外，可能也经历了很多产业链的发展和构建。 就像刚才讲的，能源其实是比较重要的一个因素，因为你在查的时候会发现，2024年中国的石油进口量是下降的。同比2023年，虽然我们整个工业规模扩大了，但是能源的进口量总体没有太涨，就是因为增加的量可能主要被新能源补上了。 李翔 对，我其实觉得，大家态度变化的一个很重要原因是美国变化了。我们其实那些人没有变化，但是美国变化了。美国堕落的速度可能超乎了很多人的想象，包括他们无论是在媒体上、社交媒体上，大家看到的很多新闻。 风叔 ### 美元体系正在转折 所以我就说，也许从这个意义上来讲，达利欧新的结论和文章是更合理的。它不是在讲全球化的终结，因为全球化我觉得是很难终结的，而且全球化几乎都会进展，会透过各种形态来紧密地联系，当然形态会有不同的变化。 他讲的更多是，世界秩序正在经历一个转折点。历史上确实也是这样的，当然这个转折点以前更多的是以实体的、现实中的巨大挑战、变化和战争的形式展现出来。这次可能只是以非常大的经济和金融形态转换出来，因为这里面涉及最后一件事情，我们来解释一下关于美元的问题。 我们上次其实解释过这个事情。美元脱离黄金之后，作为信用货币体系，最后呈现出来的大循环是：全世界对美元增加了大幅度的需求。原因就是刚才我们讲的这些美国广义上的贸易逆差，所以美国通过多买少卖的形态，输出了非常多的美元给全世界各地。 然后全世界各地通过购买美国的服务，尤其是金融产品，使得美元最后回流。所以在把全世界看成一个大的国家体系的情况下，多印出来的美元并没有造成大规模的通胀。 就跟你曾经讲过的，中国假定在过去差不多10年货币发行量比较快的时候，当然也包括2008年、2009年，我们其实那个循环是，大量多出来的流通中的钱回到了房地产当中，把它整个做成了一个大的循环。 那今天的问题是，如果确实减少了贸易逆差——美国9000多亿美元的贸易逆差减少——全世界对美元的需求总体确实就会下降，这是毫无疑问的，越平衡，需求越下降。 在这个基础上，最大的挑战是，美债会不会维持现在的广义上的枢纽地位。我们先不讲美债本身作为流通、避险工具等这些问题，在美联储不升息、不降息的情况下，就像中国的外储本来主要也只能买美债，当然现在变成了买大量的黄金。我觉得这大概是事先有规划的一件事情了，那这跟今天贸易战硬刚的事情也有关。 从这个意义上来讲，最敏感、最麻烦的，代表美元需求变化的，也许就有美债在里面。美债如果受到挑战，它的财政赤字和政府开支就会有一定的麻烦了，而且这个不能出问题。 美债如果一旦出问题，刚才我们讲的那个大循环里面，美元是锚也可以，但其实更多资产是以美债作为某种意义上的锚定基础收益的方式构建的。那这个金融大循环如果打破，也许会有很大的不同和变化，而且会影响很长时间。 这也会影响美元的汇率，因为如果美国要平抑逆差，从某种意义上来看，在刺激出口的情况下，它也需要美元至少不能过于强势，或者美元要弱势，就像当年做广场协议时候的情况一样。或者我们用大白话来讲，美元要适度地对主要货币贬值，才能使得它的逆差在某种程度上减小。 但是如果美元有贬值预期，就像前两天大家整个市场很紧张，是因为怕美联储紧急降息，因为美联储那天晚上紧急开会了。美联储紧急降息透露出的并不是流动性增加这个大家认为的好消息，而是经济可能会出现巨大的挑战和衰退。 这个时候整个资金就会非常动荡。同时大家认为，美联储要释放流动性，就意味着市场流动性可能会紧张，就是钱可能会紧张。美国经济会衰退和钱可能会紧张，这两件事都会在金融上制造比较多的恐慌和资本外流。 这个资本外流不是从中国跑，是从美国跑出来的。这也是金融秩序变化的一种表现。当然，这是一个小周期、小循环。 所以说，如果我们今天面对的是达利欧讲的整个大的世界经济格局和秩序的变化，我们就在一个转折点上。最大的转折点就是，我刚才讲的，今天比较容易观察的是人民币汇率的预期，因为今天在这个问题上有非常多不同方向的预期。 如果我们活得足够长，你要看10年、20年，其实看美元在交易和储备货币中的比例和地位，或者看美债以及美元汇率的变化，应该在5到10年这个周期里，也是一个非常有意义、值得你观察的事情。 但是要持续观察它，一两天、一两个月的波动，可能都是一些短期的紧张和恐慌，或者焦虑情绪造成的。 李翔 其实我不知道，如果站在美国超级精英、决策层的立场，风叔怎么看？特朗普采用的是非常极端的方法，通过加那么高的关税、搞全球对等关税，来解决不论是贸易逆差的问题，还是国内制造业和就业的问题，通过这种比较极端的手段，希望能够缓解或者在某种程度上解决这个问题。 当然，这个问题积累很多年下来了。如果他不采用这种极端的方法，而采用缓和的方法，某种意义上，拜登其实也是用缓和的方法来解决这个问题。那么他的超级精英、决策层应该怎么办呢？在既有的这样一个格局下面，他现在的格局就是这样，只不过一直延续到了今天而已。有什么很好的方法吗？ 风叔 ### 美国精英难以转向 你要从历史角度上来看，很难。包括我们上次推荐的学术性书籍里写到的，核心问题是：是不是真的有一种形态，包含社会制度和理念，是一个长期唯一有效、且持续能够促进增长的方式？这可能很难。 但是每个人最大的挑战，跟我们讲企业家的问题是一样的，就是你身上带着的这个基因，如果要改，是很难改的。你也许可以做一些修正，所以它总有一个此起彼伏的过程，这挺不容易。尤其像美国这样，天生处在一个正确的时间点上，带着当时正确的社会基因。 比如说，300年前或者200多年前，正好在农业转工业、工业文明和规模工业化，以及大航海这些事情发生的时候，它的这些东西是它当时最大的优势。不同的书里都讲到这个问题。 今天如果你跟美国所有精英们讲，中国在90年代开始其实经历了这个过程，认为我们不能讲崇洋媚外，就是认为很多西方的东西是超级值得借鉴的。那个时候中国大概的心态是，觉得什么都应该学习一下。这放到今天的美国，应该没人会这么认为。 它的难处是，就像一个企业在最好的时候，很难有这个想法，因为你正好出生在合适的时间点，带着合适的基因。这个过程要等到盛极而衰之后，就跟中国经历的一样，但前提是，你凑巧还有一些更长期的事情，使得你能重新回来。 它还不像一个小国文化。小国比如日本，在明治维新之前、幕府时期，或者在唐朝的时候，学习对象从中国变成了对中国百分之百地学习；到20世纪初之后的一百年，又百分之百地学美国，什么都行。 这样做的坏处是你不容易定型，但好处是它什么时候都觉得有它需要百分之百学习和认同的对象。今天对于中国来讲，我们经历了一段时间什么都向外认同，今天大概往自己身上再靠一些，我们叫做自己。我们在2023年年底的那个播客，不就是说“做自己，靠自己”吗？ 今天美国的挑战是，它不会这么看问题。它不能接受有什么是它值得去思考、学习或者改变的，这是最大的挑战。 李翔 ### 美国从制造转向金融 从二战之后，曾经可能对美国而言创造了大量贸易顺差的那些国家，包括在制造业上对美国形成巨大竞争力挑战的国家，最后美国都成功地化解了这样的挑战，无论是德国还是日本。但是这个是不一样的。 我讲了，70年代之前美国是顺差的，后面德国和日本对它形成了巨大挑战。那个时候德国和日本也已经比较厉害了，但是70年代因为很多原因，包括石油危机、两个阵营之间的事情，也就是美苏之间的冷战等等，那段时间大家过得都不太好。 只是那个时间节点太多事情同时发生，那是美国的一个转折：从制造业转向服务和金融。但转完以后，它还过了好长时间的好日子，因为在那之后，服务和金融是一个又容易赚钱、又能快速赚钱的领域。 因为它底下没有资产持有的约束了，你不需要建一个厂，从头慢慢坑坑巴巴地搞很多累活。那时候跨境金融流动，尤其美元还可以随便印，我们讲有铸币税之后，赚钱赚得太快了。 我打个最简单的比方，拿我们风险投资、我们自己的心理账本来看就行了。当时田轩翻译了一本书，我还帮他写了篇首语，那个叫《风险投资史》。 你看，美国在80年代之前，它的风险投资跟今天中国一样，也得啃硬件，什么芯片、元器件之类的，挺累的。因为你得把东西弄出来、造出来、卖出去，还得规模化扩张；还得管工人、管工厂、管生产线，管上下游。 到了90年代开始，因为它变成了互联网，那就是纯轻的，什么都没有，赚钱一把就能5年、3年、5年、7年做到1000亿，以前没有过这样的事。 有了这个钱之后，你再让它回去。比如今天美国仍然要让制造业回流，但今天你在美国看风险投资，大家仍然最愿意投AI应用，大家可不愿意去投特朗普非常鼓励的能源、制造业。这就是赚惯了太快、太容易的钱，要往回找，可不容易。 风叔 我觉得那个时候是全世界发达国家都刚转向一个新的秩序。那个时候第一，刚有跨境大规模的金融流动和信用货币，叫浮动汇率也行。说白了，钱刚能在全世界到处跑，而且拥有制造钱的机器的是美国。 这是金融化加金融全球化这个大周期的一次比较大的转变。因为原来我们也没有过信用货币，或者有信用货币，大家都是在一个有限经济体内使用信用货币，或者拥有印钞的权力。 那一次是全球货币脱钩，加上全球金融化。全球金融化我们讲过很多次，就是里根当时要求的，和撒切尔一块推动放松金融管制，允许金融进行全球流动。你从结果上来看，我觉得在那个时间点上，这两个刚出笼的能力应该是统治力很强的能力。 李翔 但是金融现在美国应该还是制高点吧？ 风叔 是的，对，毫无疑问。 李翔 但是今天这件事是不是因为你用得太多了，还能不能维系它作为一个国家的整体势能？ 风叔 对，就跟我们刚才讲的美债和美元的问题一样，这个被用得太狠了，所以很难讲它还有没有当年刚出笼时候的威力和影响力了。 李翔 我其实觉得，它就是一个国家定位的问题。美国的国家定位，我觉得应该继续不断地往前跑，拓展人类科技的边疆，不应该回来跟中国抢制造业。 风叔 我觉得疫情之后大家各自学到了很多事情。疫情很像今天用关税战造成了看起来短期的一些非常大的阻隔和不流通。美国看到的问题是，它连口罩、呼吸机这种东西都搞不定；当然中国看到的问题是，这种突如其来的变化会影响一些基础性的事情，不管是能源还是农业。 从这个意义上，大家分成两个方向、两个分野。只不过对美国而言，制造业回来这件事，还是我老举这个例子：比如我们今天失业了，你愿意去开专车，还是愿意去工厂做工人？可能差别挺大，这比较难转回去。 李翔 对，就是说，口罩、呼吸机，包括中国，我觉得基础的保障问题我是可以理解的，但是确实还涉及全球分工里面每个国家定位的问题。你重新回到美国制造业的巅峰时期，让美国人重新过那种生活，什么996，或者类似于血汗工厂的生活，这不现实啊。 但是它的问题就在于，今天的制造业还不能全部自动化。虽然可以高度自动化，但自动化也解决不了美国急需解决的那个问题：贫富差距扩大、失业等等。 风叔 ### 财富分配决定秩序 这是另外一个历史命题。如果你看非常多的历史命题，本质上最后就是两个问题。 第一个问题是财富的创造和分配机制。如果它始终在一个循环里进行完全单向的流动，它总会积累出足够多的矛盾，使得这个系统转换。 第二个问题是，你一定要有一个阶层流动通道。我们讲三句话：第一句，你有一个创造增量财富的方式；第二个，创造完了以后，总量有一个分配的合理性和流动；第三个，与之对应的，如果不叫阶层的话，它需要有个上下流动的方式。 这三件事在某种意义上是扣起来的，但是一、二、三都不太容易。尤其美国，我觉得主要是在那个时间点上优秀了的基因，导致体制惯性太强，很难找补回来了。 中国是因为经历了一个极其优秀之后、极其痛苦的打碎重建的过程。